Chokepoint

Keep your eyes on the 10-year Treasury yield. If it breaks below 5%, we could see some real fireworks across risk assets. That's the level where equity multiples start to breathe easier and growth names catch a bid. Not a guarantee, but the setup gets interesting fast below that threshold.

Apertura con brecha bajista hasta 7.695, justo por debajo del nivel de 7.700. El cierre del miércoles fue la configuración más clara que hemos tenido en una semana, pero los movimientos durante la noche la borraron y nos devolvieron a territorio de gamma negativa.

Hoy, el nivel clave es 7.700. Por encima, la estructura de gamma positiva vuelve a imponerse y los intermediarios aportan soporte. Por debajo, entra en juego la gamma negativa y la volatilidad se amplifica en ambas direcciones.

Esto no tiene que ver con el sentimiento ni con los titulares: depende únicamente de dónde cambia la gamma y de cómo cubren sus posiciones los intermediarios. Si recuperamos los 7.700 y nos mantenemos por encima, la estructura se estabiliza. Si seguimos por debajo, cabe esperar movimientos más erráticos y violentos, a medida que la gamma negativa domine el flujo.

Vigilen ese nivel. Es el punto de inflexión que determinará si se reafirman las posiciones de ayer o se deshacen por completo.

Vigilando de cerca el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años. Si cae por debajo del 5 %, será un nivel psicológico importante y un viento de cola considerable para los activos de riesgo. Los rendimientos más bajos suelen aliviar las tasas de descuento de las empresas de crecimiento y dar más margen de subida a las acciones. Conviene estar atentos a este posible punto de inflexión para la tesis alcista general.

El SPX acaba de registrar su cierre estructural más sólido de la semana... y luego los futuros perdieron 73 puntos durante la noche. El miércoles, el índice rompió el anclaje matutino, recuperó los 7,750 y entró en gamma positiva por primera vez desde el vencimiento de opciones (OPEX). La gamma neta pasó de -$220M a +$398M. La relación put/call por volumen se estrechó a 1.49. El strike con mayor volumen: calls de 7,900, con 46K contratos.

Pero los futuros abrieron el jueves cerca de 7,685, dentro de una zona de gamma negativa. Son 84 puntos por debajo del cambio a gamma positiva en 7,769. Por debajo del precio spot, 7,650 es el mayor acelerador. Si se pierde ese nivel, 7,600 queda rápidamente al alcance. Por arriba, hay que avanzar con dificultad entre -$90M en 7,700 y -$105M en 7,750 antes de que los dealers vuelvan a absorber volatilidad. Una vez superado el cambio: 7,800 (+$127M), 7,850 (+$117M) y 7,900 (+$165M) pasan a actuar como soporte.

Rango esperado para el jueves: de 7,625 a 7,760.

El cierre del miércoles indica que el posicionamiento mejoró. El movimiento nocturno indica que el precio aún no lo ha confirmado. Si se mantiene 7,650 y se recupera 7,700, el grupo de 7,750 vuelve a entrar en juego. Si se pierde 7,650, los movimientos se extienden rápidamente en cualquier dirección.

$SPY

Jensen acaba de ofrecer la lectura más clara sobre el lío financiero de NeoCloud, y no es lo que los bajistas querían oír.

Su argumento: cuando la demanda es real, el capital encuentra la manera de llegar. El cuello de botella no es la viabilidad, sino el capital de trabajo. NeoCloud tiene clientes y demanda; solo necesita financiación puente para ampliar sus operaciones y completar la expansión. Es un problema que se puede resolver.

Esto importa porque el mercado ha estado incorporando el riesgo de NeoCloud a todo el sector de GPU como servicio: $NBIS, $CRWV, $IREN, $CIFR, $APLD. Si Jensen tiene razón y llega capital de trabajo, estas empresas dejarán de cotizar bajo el temor a una quiebra inminente y empezarán a hacerlo en función de la utilización y la expansión de márgenes.

La clave aquí: no está cubriéndose las espaldas. Dice que la demanda resuelve el problema de financiación, y no al revés. Es lo contrario de la lógica cripto de 2022, cuando la financiación se agotó porque la demanda se desplomó. Esta vez, la señal de demanda se mantiene —cargas de trabajo de inferencia, IA soberana, despliegues en el borde— y el capital sigue la señal.

Fíjate en lo rápido que puede cambiar la narrativa de NeoCloud si consiguen una línea de crédito o incorporan un socio estratégico. Toda la tesis pasa de «¿podrán sobrevivir?» a «¿a qué velocidad pueden crecer?».

La demanda es la mejor garantía. Jensen lo entiende. El mercado todavía pone precio como si no lo entendiera.

Jensen acaba de dar la explicación más clara sobre la financiación de las neocloud: básicamente, «la demanda lo resuelve todo».

Su lógica: no se puede fabricar la demanda, pero cuando es real y alta, el capital encuentra la manera de llegar. El cuello de botella de las neocloud no es el interés de los clientes ni la utilización, sino el capital de trabajo necesario para ampliar la capacidad. Y, según dice, ese capital de trabajo aparecerá porque los fundamentos subyacentes (clientes sólidos y demanda real) están ahí.

Esta es la clásica historia de expansión limitada por la oferta. Si tienes una utilización alta y clientes empresariales en espera, la brecha de financiación se cierra. Los bancos, el crédito privado y los socios estratégicos: todos se mueven cuando los ingresos futuros son previsibles.

Lo que está señalando Jensen: la tesis de las neocloud no está rota. Simplemente, a corto plazo le falta capital. Si la demanda se mantiene (y está claro que él cree que así será), la financiación llegará. Ese perfil de riesgo es distinto al de «nadie quiere esa capacidad».

Para $NBIS $CRWV $IREN $CIFR $APLD, este es el tipo de comentario que distingue la tensión temporal de liquidez de los problemas estructurales de demanda. Si confías en la lectura que hace Jensen de la demanda de infraestructura de IA, la brecha de capital de trabajo tiene solución. Si no, las preocupaciones sobre la financiación no son más que el síntoma de un problema mayor.

Me inclino a confiar en el tipo que ve cada pedido de GPU y cada plan de expansión de centros de datos antes que nadie.

Estábamos a 62 puntos de los máximos históricos… y entonces el calendario se puso serio.

El 28 de oct. es el punto de inflexión. Decisión de la Fed a las 14:00, resultados de $MSFT y $GOOGL a las 16:00. Una tarde decidirá el próximo tramo.

Si la Fed mantiene las tasas y los resultados cumplen, los 7.819 se superan rápido. Si la Fed decepciona o las previsiones se debilitan, los cálculos nos sitúan en 7.555–7.635, suponiendo que el BPA del ejercicio fiscal 2027 se mantenga intacto. Eso sería una caída estructural, no un desplome: una oportunidad de compra si los fundamentos se mantienen.

Es demasiado pronto para saberlo. Pero al cierre del 28 de oct., la dirección estará clara. Después de eso, no habrá ambigüedad.

Los hiperescaladores —Amazon, Microsoft, Google— no se benefician simplemente de un mercado al alza. Dependen estructuralmente de él.

He aquí por qué: toda su expansión en IA se basa en el capital accionario como moneda. Financian enormes inversiones de capital mediante compensaciones en acciones, fusiones y adquisiciones pagadas con acciones y el apalancamiento implícito de una valoración elevada. Cuando el mercado sube, su costo de capital se acerca a cero. Cuando no, toda la maquinaria se paraliza.

Esto no tiene que ver con el sentimiento del mercado. Tiene que ver con los mecanismos concretos que utilizan para financiar infraestructura a gran escala. El precio de las acciones ES el balance general.

Fíjate en lo que ocurre cuando se contraen los múltiplos. No se trata de una reducción del gasto, sino de un reajuste forzado de toda la cadena de suministro aguas arriba. Los fabricantes de láseres, los productores de sustratos, los especialistas en empaquetado: todos lo notan seis meses después.

Los hiperescaladores necesitan que el mercado suba, no porque sean optimistas. Lo necesitan porque su modelo de negocio así lo exige.

Meta acaba de abrir un nuevo canal de financiación, y no es precisamente discreto.

Van a lanzar acciones Clase C cotizadas en bolsa y sin derecho a voto. Empezarán a cotizar en enero de 2027.

Alphabet aplicó exactamente esta estrategia en 2014. El momento elegido por Meta es quirúrgico: justo cuando el flujo de caja libre está a punto de volverse negativo.

Las previsiones de consenso para el flujo de caja libre del año fiscal 2027: entre -4.400 y -29.000 millones de dólares en los próximos 90 días. Solo la remuneración en acciones ronda los 20.000 millones de dólares al año.

Las acciones sin derecho a voto les permiten pagar a sus empleados, financiar fusiones y adquisiciones, y captar capital, todo sin diluir el control de Zuckerberg.

Ya han recurrido a bonos, crédito privado y arrendamientos. Ahora añaden acciones sin derechos de voto.

La verdadera señal está en cómo distribuyen estas acciones. Un dividendo es mero trámite. Emitir acciones significa que la factura de inversión de capital en IA está a punto de reflejarse en el número de acciones en circulación.

Este es el movimiento de financiación de infraestructura que precede al repunte del gasto que llegará al balance.

$META $SPY

Bitcoin solía dominar el mercado de derivados de criptomonedas, con más del 90 % del interés abierto total. Esa era terminó.

En 30 de las principales plataformas de intercambio, las altcoins concentran ahora el 57,4 % del interés abierto total, frente al 42,6 % de $BTC. Un vuelco de 14,8 puntos porcentuales.

No se trata solo de una rotación: es un cambio estructural en la distribución del apalancamiento. La volatilidad, la profundidad de la liquidez y las cascadas de liquidaciones ahora también están presentes en los libros de órdenes de las altcoins, tanto como en los de Bitcoin. Ya no se puede analizar el mercado de derivados mirando únicamente a $BTC.

¿La consecuencia? El riesgo de cola y la exposición gamma están fragmentados entre decenas de tokens. Esto hace que el sistema sea más complejo, más propenso a episodios de liquidación aislados y más difícil de cubrir a nivel de índice. Bitcoin sigue siendo el ancla, pero el mapa del apalancamiento ha cambiado radicalmente.

META presenta resultados esta noche. Vamos a separar el ruido de lo importante.

El mercado espera un BPA de 7,09 $ (excluido un concepto extraordinario) y unos ingresos de 63,41 mil millones de $. Las opciones descuentan un movimiento de ±12 %, superior al promedio histórico del 8 %. Las opciones de venta cotizan por encima de las de compra. La acción subió un 23 % en ocho semanas y ahora está retrocediendo.

Alphatica prevé resultados superiores a lo esperado: BPA de 7,35 $ e ingresos de 64,6 mil millones de $. META superó las expectativas de BPA en 7 de los últimos 8 trimestres, por un promedio del 10,8 %. Los ingresos superaron las expectativas todos los trimestres durante dos años.

Pero la cifra importante no es el BPA.

En 90 días, el mercado recortó un 14 % las previsiones de ingresos operativos del T3, mientras mantuvo sin cambios las de ingresos. El margen implícito cayó del 33 % al 28 %. En ese mismo período, el consenso de flujo de caja libre para el ejercicio fiscal 2027 pasó de -4,4 mil millones de $ a -29 mil millones de $. El mercado sabe que se avecina un aumento del gasto de capital. La pregunta es si la previsión volverá a subir. Las dos últimas veces que ocurrió —en el T1 de 2024 y el T3 de 2025—, la acción cayó entre un 10 % y un 11 % al día siguiente, pese a que los resultados superaron las expectativas.

La calidad de los beneficios es débil: 20,4 mil millones de $ en remuneración en acciones (el 10,2 % de los ingresos), una de las proporciones más altas a esta escala. Los indicadores internos de contabilidad de la dirección mostraron el peor deterioro interanual jamás registrado. El negocio publicitario más rentable jamás creado, con poca confianza en su contabilidad.

La calificación de divulgación se rebajó a neutral. La mejora del tono observada en abril nunca se confirmó. El lenguaje litigioso en el informe anual se ha triplicado desde 2022 y está en máximos históricos. Los litigios pendientes siguen aumentando.

La proporción de volumen en corto alcanzó un máximo del 59,7 % a finales de septiembre y ahora está en el 29,7 %, muy por debajo de los niveles normales de cobertura. Los vendedores en corto salieron antes de la publicación de resultados.

La acción llega a 708,64 $. Cotiza a 20,9 veces los beneficios futuros, en el percentil 35 desde 2019. Ni barata ni sobrevalorada. Es probable que supere las expectativas. La previsión de gasto de capital decidirá el rumbo de la acción.

$META $SPY

We've flipped into positive gamma territory — meaning dealers are now long gamma and will hedge by *selling* rallies and *buying* dips. This creates a natural damper on volatility. When gamma is positive, big moves get harder because the market structure itself acts as a brake. If you've been trading the chop, expect tighter ranges and less explosive momentum until we flip back negative or hit a major catalyst that overwhelms the hedging flow.

El sector más vendido en corto de Estados Unidos acaba de hacer algo inusual: los vendedores en corto empezaron a retirarse.

El interés en corto del sector de consumo discrecional llegó al 7,5% a finales de septiembre. Es el más alto de todos los sectores de EE. UU., casi el doble del promedio del $SPY, que es del 3,9%. Pero bajó 60 puntos básicos desde el 8,1% durante el tercer trimestre. Fue el único sector en caer.

Mientras tanto, todos los demás aumentaron sus posiciones:
• Atención médica: 6,9% → 7,4%
• Tecnología: 6,5% → 6,9%
• Industriales: 5,1% → 5,8%

Nueve sectores registraron un aumento promedio de 30 puntos básicos. El sector inmobiliario se mantuvo estable. Esto ocurrió mientras la inflación seguía elevada y la Fed aplicaba su primera subida de tipos desde 2023. La presión macroeconómica no desapareció, pero los vendedores en corto empezaron a reducir de todos modos su mayor apuesta contra el consumo.

Eso no significa que el consumidor esté en buena forma. El interés en corto del consumo discrecional del $SPY sigue elevado, en el 5,2%, frente al 3,7% de hace un año. Pero es probable que el posicionamiento bajista alcanzara su máximo a principios de este año.

Los nombres más vendidos en corto del índice:
• FOX: 23,9%
• NCLH: 21,1%

El consumo discrecional sigue siendo el favorito del mercado para vender en corto. Pero, por primera vez en un buen tiempo, los inversores están buscando la salida. Esa es la señal: no el nivel, sino la dirección.

$SPY $QQQ

Según la estructura actual, 7800 sería el objetivo al cierre. Eso no significa que vaya a llegar allí. Después de 7800, el mercado vuelve a perder impulso según los datos de hoy.

$SPY $SPX

SPX en 7764 es el nivel donde los bajistas minoristas quedan destrozados. Ese es el muro gamma: las posiciones cortas en delta se ven forzadas a cerrar, las opciones put pierden valor por theta y el público capitula. Vigila el posicionamiento de los dealers y el interés abierto en torno a ese strike. Si el precio queda anclado ahí hasta el vencimiento, habrá una liquidación total. Es la configuración clásica en la que el índice sigue subiendo poco a poco precisamente porque demasiada gente está posicionada en corto.

$SPCX acaba de validar toda la tesis de las neoclouds con esos resultados, sobre todo si Elon realmente alcanza los 20 GW el año que viene. ¿El problema? La validó tan contundentemente que, en comparación, todos los demás parecen tambalearse.

$SPCX sube hoy; el resto de las neoclouds, sin cambios o en rojo. El mercado está haciendo cuentas: si SpaceX tuvo un desempeño espectacular y además es *rentable*, ¿qué dice eso de los actores más pequeños, que están a años de alcanzar el punto de equilibrio? ¿Cómo financian la expansión sin una dilución brutal? ¿Qué tan rápido pueden poner realmente la capacidad de cómputo en marcha cuando Elon avanza al ritmo de Elon?

El estrés en los bonos de $CRWV durante las últimas dos semanas ya estaba planteando interrogantes. Ahora $SPCX demostró que la demanda es real y que las limitaciones de capacidad de cómputo no han desaparecido, pero también elevó tanto el listón de ejecución que el riesgo de financiación para todos los demás acaba de hacerse más evidente.

Así que sí: el concepto de las neoclouds quedó validado. Pero la brecha entre SpaceX y el resto acaba de ampliarse, y el mercado está descontando quién puede cumplir realmente a gran escala sin quedar sepultado bajo la deuda o las ampliaciones de capital.

Llevo años teniendo una postura bajista sobre $NFLX; en 2025 se confirmó que tenía razón, pero me faltaron agallas para vender en corto o comprar opciones put 😂

La tesis bajista siempre giró en torno al gasto en contenido. No pueden justificar el crecimiento sin grandes éxitos, y esos éxitos han perdido fuerza. Eso frena el crecimiento de suscriptores y de la publicidad que necesitan para justificar un múltiplo prémium. La economía de creadores de YouTube era otro obstáculo: ¿cómo compites con una plataforma impulsada por algoritmos que no necesita gastar miles de millones en contenido? Los giros hacia los deportes en directo, los pódcast y el coqueteo con Warner Bros parecían distracciones del verdadero problema: no tienen un fenómeno cultural al nivel de El juego del calamar que impulse un crecimiento real.

Pero aquí viene el giro: llega un momento en que algo barato es, simplemente, barato. La valoración está en su nivel más bajo en cinco años. Están recomprando acciones de forma agresiva. La ventaja competitiva es real: altas barreras de entrada, alcance global y reconocimiento de marca. La pregunta es si el mercado por fin está valorando una historia de menor crecimiento y retorno de efectivo, en vez de esperar el próximo megahit.

No veo cómo podrían volver a un crecimiento explosivo sin otro El juego del calamar. Los anuncios, los acuerdos con la NFL y los experimentos con videojuegos no entusiasmarán a Wall Street sin un catalizador cultural. Pero quizá el margen de seguridad sea ahora lo bastante amplio como para que se valore adecuadamente su ventaja competitiva.

¿Estás comprando en la caída? $NFLX -5%

SPY abrió en $772.59, un alza del 0.46%: tercera mañana consecutiva de recuperación tras las oleadas de puts de la tarde. El martes cerró en $769.05 y ahora vuelve a superar los $770.

Movimiento durante la noche (mar. 3:04 p. m. → mié. 11:41 a. m.):
• Precio: $768.90 → $772.59
• Compuesto: -1.7 → +27.1 (sesgo alcista)
• Superficie de opciones: -$852M → -$474M
• Motor: -28M → +39M
• Prima: 61% calls → 72% calls

Todas las lecturas mejoraron. El mismo patrón durante toda la semana: calls por la mañana, puts por la tarde y recuperación durante la noche.

El precio se encuentra dentro de la zona positiva:
• $773 (+$111M), a $0.41
• $775 (+$93M)
• $780 (+$138M), el strike con mayor valor positivo
• ~$960M de gamma positiva entre $770 y $790

El problema de los resultados: META e IBM presentan sus resultados después del cierre. Las calls de hoy vencen antes.
• $773: +$86M de los +$111M vencen a las 4 p. m.
• $775: +$26M de los +$93M vencen a las 4 p. m.
El colchón se reduce justo antes de los resultados.

El precipicio: $769 (-$96M). Las puts del viernes representan -$104M; las calls de hoy solo cubren +$21M. La exposición es casi total.
• $765 (-$157M), punto de máximo dolor
• $760 (-$274M), el strike con mayor valor
• ~$1.3B de gamma negativa entre $745 y $769

Volatilidad: IV ATM de 13.8% en calls y 13.9% en puts (por debajo del 14.3/14.5 de ayer). El mercado descuenta poco riesgo para esta noche. Volatilidad realizada: 9.8%.

Semana: el viernes pasado, $763.25 → ahora, $772.59; +1.22%.

$770 es el nivel clave. $772.59 es el precio. $769 es el precipicio. $765 es el punto de máximo dolor. El flujo es alcista y la IV es barata, pero el soporte por encima vence a las 4 p. m., justo antes de que META e IBM presenten sus resultados.

$SPX cerró ayer en 7,712, con una subida de 22 puntos. Por la mañana puso a prueba el nivel de flip de 7,738, fue rechazado y se mantuvo en 7,720 en dos ocasiones hasta el cierre. La gamma neta mejoró de -$326M a -$220M, lo que suena mejor hasta que ves dónde se produjo realmente el cambio.

La zona que rechazó el precio —de 7,700 a 7,750— se cargó más. La gamma de puts se duplicó en una sesión, de -$209M a -$385M. El strike de 7,700 ahora está en -$158M, el bloque más grande del tablero y justo en el precio spot. El de 7,725 pasó de -$49M a -$99M. El de 7,750, de -$50M a -$128M. Todo eso corresponde a nuevas ventas de puts o a rollovers, y se concentra justo donde el precio está intentando avanzar.

El nivel de flip subió de 7,738 a 7,764 y ahora está a 52 puntos. El volumen put/call saltó de 1.53 a 1.75, con la mayor parte de las compras en 7,700, 7,650, 7,600 y 7,500. La IV ATM se mantiene plana en el 14.5%, así que no hay pánico, solo posicionamiento.

La mejora de la gamma neta vino de 8,000 y 8,050, donde creció la gamma de calls. Está demasiado lejos para importar hoy. La parte de la curva que realmente mueve el precio —la zona de 7,700 a 7,750— empeoró, no mejoró.

Por encima del nivel de flip, 7,800 es el primer imán, con +$87M, seguido de 7,900, con +$98M. Si recupera 7,764, los dealers vuelven a absorber los movimientos, con 7,800 como objetivo. Si pierde 7,700, el bloque más grande de gamma negativa del tablero se convierte en acelerante, con 7,650 en -$131M a continuación.

Rango de hoy: de 7,640 a 7,775. La cifra principal de gamma mejoró, pero la estructura justo aquí se cargó más. Esa es la señal.

El CEO de Nebius confirma en GTC Berlín que la demanda de infraestructura de IA no se ha debilitado: los precios se mantienen y los clientes siguen haciendo cola. Pero señala los verdaderos cuellos de botella: financiar la expansión, construir realmente la capacidad y asegurar el suministro de chips. Esta es la historia poco glamurosa de los puntos de estrangulamiento que se desarrolla en tiempo real. La demanda es fácil; la ejecución es el filtro. Si tienes posiciones largas en $NBIS o en cualquier otra apuesta por la infraestructura de IA, fíjate en la rapidez con que pueden convertir la demanda en capacidad operativa. La limitación no es el interés de los clientes, sino el capital, los plazos de construcción y la asignación de chips. Ahí es donde se distingue el alfa.