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为投资者揭示了支撑下一轮扩张的底层逻辑。

文章作者：Satoshi Voice

文章编译、来源：深潮 TechFlow

深潮导读： 本文深度解析了 2026 年加密市场的宏观趋势。尽管 2025 年比特币在机构资金和 ETF 的推动下占据主导，但市场表现却呈现出低波动、高吸收的现象。

随着美国监管政策的尘埃落定、RWA 真实世界资产代币化的爆发以及 DeFi 代币经济学的转型，2026 年的加密市场正从单纯的投机周期向更复杂、数据驱动的成熟金融体系演变。

在宏观流动性收紧与链上创新加速的拉锯战中，这篇文章为投资者揭示了支撑下一轮扩张的底层逻辑。

正文如下：

投资者在进入 2026 年时，正面临着一个复杂的加密市场前景。比特币（Bitcoin）、监管政策与代币化（Tokenization）正汇聚在一起，重新定义风险与流动性在链上的流动方式。

总结

比特币处于新加密市场结构的核心

2026 年的宏观条件、流动性及政策路径

ETF 流动、策略性仓位与情绪转变

监管、美国市场结构及其全球溢出效应

低波动性、比特币主导地位（Bitcoin Dominance）与异常的周期轮廓

真实世界资产（RWA）代币化与下一波结构性浪潮

DeFi 代币经济学、协议费用与价值捕获

为 2026 年铺平道路

比特币处于新加密市场结构的核心

在整个 2025 年，比特币始终是加密市场的主要驱动力，其走势受宏观力量和日益增长的机构参与所塑造。然而，需求、流动性和风险表达的渠道已经发生了变化。这一周期给人的感觉不再像以往那样狂热，但在结构上更加错综复杂，且更依赖数据驱动。

作为一种宏观资产，在经济增长乏力、通胀持续以及地缘政治冲突频发的环境下，比特币继续锚定着风险情绪。这种背景导致了波动区间被压缩，仅在特定叙事驱动下才会出现剧烈波动。此外，市场行为显得更加克制，极端的“冲顶”（Blow-off tops）现象有所减少。

机构工具目前在价格发现中起着决定性作用。在美国上市的比特币 ETF（包括贝莱德的 IBIT）以及数字资产财库买家（如 MicroStrategy 等策略性买家），在 2024 年和 2025 年贡献了巨额的净资本流入。即便如此，对标杆价格的影响却弱于许多人的预期。

仅在 2025 年，ETF 和策略性买家就共同吸收了近 440 亿美元的比特币现货净需求。然而，价格表现却滞后于资金流入的规模，揭示了供应动态的演变。最可能的市场供应来源是长期持有者（Long-term holders），他们正在套现积累了多个周期的利润。

证据来自“比特币币天销毁”（Bitcoin Coin Days Destroyed）指标，该指标追踪代币在移动前闲置的时长。在 2025 年第四季度，该指标达到了单季度最高历史记录。然而，这种换手发生在加密货币与强劲的股市、人工智能（AI）驱动的增长叙事，以及金价和其他贵金属创纪录表现竞争的背景下。

结果是，市场能够吸收巨大的资金流入，却不会产生早期周期中那种反射性的上涨（Reflexive upside）。尽管存在这些不利因素，系统性风险指标仍保持在可控范围内，稳定币流动性处于历史高位，且监管明晰度正在改善，这使得整体结构广义上具有建设性。

基础设施、DeFi 和代币化的创新正在加速，但复杂性也随之增加。此外，更高的复杂性可能会掩盖隐藏的脆弱性，特别是在那种不再能保证支持性货币政策的宏观体制下。

2026 年的宏观条件、流动性及政策路径

展望 2026 年，宏观经济趋势和流动性状况仍将是数字资产表现的核心。预计经济增长将保持适度，美国可能优于欧洲和英国等地区。然而，预计通胀将具有粘性，从而限制了政策的灵活性。

预计各国央行仍将降息（日本和澳大利亚等显著例外）。然而，宽松的步伐比 2025 年要慢。市场定价暗示，到 2026 年底，美国政策利率将向 3% 左右的低位靠拢，同时伴随着量化紧缩（QT）或资产负债表缩减的暂停。

对于风险资产（包括加密货币）而言，流动性仍然是最相关的领先指标之一。虽然美国的量化紧缩实际上已经结束，但在没有负增长冲击的情况下，目前还没有明确的重启量化宽松（QE）的路线图。即便如此，投资者仍在关注前瞻性指引的任何转变。

美联储领导层的不确定性又增加了一层迷雾。主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）的任期将于 2026 年 5 月届满，这引发了政策转型的预期，可能会改变流动性管理和风险偏好。风险偏向是不对称的：重大的宽松政策更有可能跟随不利的经济消息而至，而非作为良性的利好到来。

持续高企的通胀仍是数字资产获得更具支持性宏观背景的主要障碍。一个真正的“金发姑娘”（Goldilocks）情境需要多个方面同时取得进展：贸易关系改善、消费者价格通胀下降、对 AI 相关高水平投资的持续信心，以及关键地缘政治冲突的降温。

ETF 流动、策略性仓位与情绪转变

现货比特币 ETF 的流入和策略性买家的仓位继续作为机构情绪的重要风向标。然而，这些信号包含的信息内容正在发生变化。2025 年的 ETF 流入量低于 2024 年，且数字资产财库已无法再以同样的相对于资产净值（NAV）的高溢价来增发股票。

投机性仓位也有所降温。与 IBIT 和策略性买家相关的期权市场在 2025 年底经历了净 Delta 风险敞口的急剧崩塌，甚至跌破了 2025 年 4 月关税动荡期间（当时风险资产被激进抛售）的水平。

如果没有重新转向“风险开启”（Risk-on）情绪的转变，这些工具很难像在周期早期阶段那样驱动比特币再次强力上涨。此外，这种投机杠杆的缓和有助于形成一个更稳定、尽管爆发力较弱的交易环境。

监管、美国市场结构及其全球溢出效应

监管明晰度已从一个假设性的催化剂转变为市场结构的具体驱动力。美国稳定币立法的通过正在重塑链上美元流动性，为支付轨道和交易场所提供了更稳固的基础。注意力现在正转向《CLARITY 法案》及相关改革。

如果该框架得以实施，将更清晰地定义对数字商品和交易所的监管，可能加速资本形成并巩固美国作为领先加密枢纽的地位。然而，实施细节对于中心化场所和链上协议都至关重要。

全球影响是显著的。其他司法管辖区在制定自己的规则手册时，正密切观察美国的成果。此外，新兴的监管地图将影响资本、开发者和创新集群的去向，塑造各地区之间的长期竞争格局。

低波动性、比特币主导地位与异常的周期轮廓

当前环境最突出的特征之一是加密货币异常低的波动性，即使是在触及历史新高的时期也是如此。这与之前的周期行为大相径庭，以往价格峰值通常伴随着极高的实现波动率（Realized volatility）。

近期，在比特币 30 天实现波动率徘徊在 20-30% 区间时，市场记录了新的高点。从历史上看，这样的水平通常与市场周期的底部而非顶部相关。此外，尽管宏观和政策存在持续的不确定性，这种冷静状态依然持续。

比特币市值主导地位强化了这一信号。在整个 2025 年，主导地位平均保持在 60% 以上，没有出现持续跌向 50% 以下的情况——而这曾是周期后期投机过热的标志。这种模式究竟反映了一个结构上更成熟的市场，还是仅仅是被推迟释放的波动性，仍是 2026 年最重要的悬而未决的问题之一。

真实世界资产代币化与下一波结构性浪潮

真实世界资产（RWA）的代币化正悄然成为加密领域最重要的长期结构性叙事之一。在短短一年内，代币化金融资产从约 56 亿美元扩大到近 190 亿美元，其范围已超越国债基金，扩展至大宗商品、私募信贷和公开股票。

随着监管态度从对抗转向更具协作性，传统金融机构越来越多地实验链上分发和结算。此外，如大盘美国股票等广泛持有的工具的代币化，可能会解锁全球需求和链上流动性的新资金池。

对于许多投资者来说，关键问题是金融资产的代币化最终对市场管道（Market plumbing）和价格发现意味着什么。如果成功，这一转变可能成为定义性的增长催化剂，类似于 ICO 或自动做市商（AMM）推动早期加密扩张的方式。

DeFi 代币经济学、协议费用与价值捕获

去中心化金融（DeFi）内部代币经济的演变是另一个潜在的催化剂，尽管其目标更为具体。许多在早期周期启动的 DeFi 治理代币在设计上刻意保守，避免了诸如协议费用分摊之类的显性价值捕获机制，以规避监管不确定性。

这种立场目前似乎正在改变。诸如 Uniswap 提议激活协议费用等方案，标志着市场正向强调可持续现金流和长期参与者一致性的模型转变。然而，这些实验仍处于早期阶段，将受到投资者和政策制定者的密切审视。

如果这些新设计被证明是成功的，它们可能有助于对一部分 DeFi 资产重新定价，使其摆脱单纯的情绪驱动叙事，转向更持久的估值框架。此外，改进的激励结构可能更好地支持未来增长、开发者参与度以及链上流动性的韧性。

为 2026 年铺平道路

2026 年伊始，加密市场前景由宏观不确定性与加速的链上创新之间的博弈所定义。比特币仍然是表达风险情绪的核心棱镜，但它已不再孤立于更广泛的结构力量之外运行。

流动性条件、机构定位、监管改革以及资产代币化和 DeFi 代币经济学的成熟，正日益交织在一起。市场情绪低于一年前，杠杆已被清洗，该行业的大部分结构性进展都发生在聚光灯之外。

虽然尾部风险（Tail risks）依然高企，特别是在宏观方面，但该行业的底层基础似乎比以往任何周期都更具韧性。这个行业已不再处于婴儿期，但它仍在快速进化。2025 年和 2026 年奠定的基础很可能塑造加密货币下一轮重大扩张的轮廓，即便前行的道路依然崎岖。

这篇文章深入探讨了这种政治压力如何通过期限溢价传导至全球金融市场，并解释了为何在这种信用体系动摇的时刻，比特币可能成为投资者最后的避风港。

文章作者： Gino Matos

文章编译、来源： 深潮 TechFlow

在全球宏观经济波动与地缘政治博弈加剧的背景下，欧洲中央银行（ECB）首席经济学家 Philip Lane 罕见发出预警：美联储与政治力量之间的“角力”可能危及美元的国际地位。

这篇文章深入探讨了这种政治压力如何通过期限溢价传导至全球金融市场，并解释了为何在这种信用体系动摇的时刻，比特币可能成为投资者最后的避风港。

作者结合了美债收益率、通胀预期及稳定币生态等多维数据，为读者拆解了比特币在未来可能面临的两种截然不同的宏观范式。

正文如下：

欧洲中央银行（European Central Bank，简称 ECB）首席经济学家 Philip Lane 发出了一个警告，大多数市场参与者最初仅将其视为欧洲内部的“家务事”：虽然欧央行目前可以维持其宽松路径，但美联储（Federal Reserve）围绕其授权独立性展开的“角力”（tussle）可能会通过推高美国期限溢价（term premiums）以及触发对美元角色的重新评估，从而导致全球市场动荡。

Lane 的定调至关重要，因为它点名了对比特币影响最大的几个具体传导渠道：实际收益率（real yields）、美元流动性，以及支撑当前宏观体系的信誉框架。

近期市场降温的直接诱因是地缘政治。随着对美国打击伊朗的担忧消退，原油的风险溢价随之减弱。截至发稿时，布伦特原油（Brent）跌至约 63.55 美元，西德克萨斯中质原油（WTI）跌至约 59.64 美元，较 1 月 14 日的高点回落了约 4.5%。

这至少暂时切断了从地缘政治到通胀预期再到债券市场的连锁反应。

然而，Lane 的评论指向了另一种风险：并非供应冲击或增长数据，而是政治压力强加于美联储，可能迫使市场基于治理因素而非基本面来重新评估美国资产。

国际货币基金组织（IMF）最近几周也强调美联储的独立性至关重要，并指出独立性的削弱将对“信用评级产生负面影响”。这种制度性风险往往在登上头条新闻之前，就会先体现在期限溢价和外汇风险溢价中。

期限溢价是长期收益率的一部分，用于补偿投资者面临的不确定性和期限风险，独立于预期的未来短期利率。

截至 1 月中旬，纽约联储（New York Fed）的 ACM 期限溢价维持在 0.70% 左右，而圣路易斯联储（FRED）的 10 年期零息票估值约为 0.59%。1 月 14 日，10 年期国债名义收益率约为 4.15%，10 年期通胀保值债券（TIPS）实际收益率为 1.86%，5 年期盈亏平衡通胀预期（1 月 15 日）为 2.36%。

按近期标准来看，这些数据处于稳定区间。但 Lane 的核心观点是，如果市场开始为美国资产计入“治理折扣”（governance discount），这种稳定性可能迅速瓦解。期限溢价的冲击并不需要美联储加息，它可能在信誉受损时发生，即便政策利率保持不变，也会拉高长端收益率。

图注：10 年期美债期限溢价在 2025 年 12 月升至 0.772%，为 2020 年以来的最高水平，此时收益率达到 4.245%。

期限溢价渠道即折现率渠道

比特币与股票及其他对期限敏感的资产处于同一个“折现率宇宙”中。

当期限溢价上升时，长端收益率爬坡，金融状况收紧，流动性溢价被压缩。欧央行的研究记录了美元汇率如何随美联储在多个政策维度的紧缩而升值，这使得美国利率成为了全球定价的核心标准（pricing kernel）。

比特币历史上的上涨动力往往来自于流动性溢价的扩张：当实际收益率处于低位、折现率宽松且风险偏好高涨时。

期限溢价冲击会在美联储不改变联邦基金利率的情况下反转这一动态。这就是为什么 Lane 的论调对加密货币意义重大，即便他当时是在对欧洲政策制定者发表讲话。

1 月 16 日，美元指数（DXY）位于 99.29 左右，接近近期波动区间的低点。但 Lane 提到的“对美元角色的重新评估”开启了两种截然不同的场景，而非单一结果。

在传统的“收益率差异”范式下，美国收益率走高会强化美元，收紧全球流动性，并给包括比特币在内的风险资产带来压力。研究显示，2020 年后加密货币与宏观资产的相关性更强，且在某些样本中与美元指数呈现负相关。

但在信誉风险范式下，结果会发生分化：如果投资者因治理风险而对美国资产要求溢价，期限溢价可能会在美元走弱或震荡时反而上升。在这种情况下，比特币的交易属性会更像是一个“排气阀”或替代性货币资产，特别是如果通胀预期随信誉担忧一同抬升时。

此外，比特币现在与股市、人工智能（AI）叙事及美联储信号的联系比以往周期更加紧密。

根据 Farside Investors 的数据，比特币 ETF 在 1 月份重新转为净流入，总额超过 16 亿美元。Coin Metrics 指出，现货期权的未平仓合约集中在 1 月底到期的 10 万美元行权价附近。

这种持仓结构意味着，宏观冲击可能会通过杠杆和 Gamma 动态被放大，使 Lane 提到的抽象“期限溢价”担忧，转化为具体引发市场波动的催化剂。

图注：2026 年 1 月 30 日到期的比特币期权未平仓合约显示，10 万美元行权价处的看涨合约超过 9,000 份，集中度最高。

稳定币的基础设施使美元风险“加密原生化”

加密货币交易层的很大一部分运行在以美元计价的稳定币上，而这些稳定币由安全资产（通常是美国国债）支撑。

国际清算银行（BIS）的研究将稳定币与安全资产的定价动态联系在一起。这意味着期限溢价冲击不仅是某种“宏观氛围”，它会直接渗透到稳定币的收益率、需求以及链上流动性状况中。

当期限溢价上升时，持有久期的成本增加，这可能波及稳定币的储备管理，并改变风险交易可用的流动性。比特币或许不是美国国债的直接替代品，但它生存的生态系统中，美债定价设定了“无风险”定义的基准。

目前，市场认为美联储在 1 月会议上维持利率不变的可能性约为 95%，主要银行已将预期的降息时间推迟至 2026 年。

这种共识反映了对近期政策连续性的信心，从而锚定了期限溢价。但 Lane 的警告是前瞻性的：如果这种信心破裂，期限溢价可能在几周内跳升 25 到 75 个基点，而无需基金利率发生任何变化。

一个机械化的例子：如果期限溢价上升 50 个基点，而预期短期利率保持平局，10 年期名义收益率可能从 4.15% 漂移至 4.65% 附近，实际收益率也会随之同步重新定价。

对于比特币而言，这意味着紧缩的金融环境，并会通过挤压高久期（high-duration）股票的相同渠道带来下行风险。

然而，如果是由信誉冲击引发美元走弱，则会产生完全不同的风险特征。

如果全球投资者基于治理因素（governance grounds）开始减持美国资产，那么即使期限溢价上升，美元也可能走弱。在这种情况下，比特币的波动性将剧烈飙升，而其走势取决于届时占据主导地位的是收益率差范式还是信誉风险范式。

虽然学术界对比特币的“抗通胀”属性仍存争议，但在大多数风险体制下，主导渠道依然是实际收益率（real yields）和流动性，而非单纯的盈亏平衡通胀预期。

Philip Lane 的论述迫使我们将这两种可能性同时摆在台面上。这也就是为什么“美元重新定价”并不是一个单一方向的赌注，而是一个体制的分叉口。

观察清单

追踪这一事态发展的检查清单非常明确：

在宏观层面：

期限溢价（Term Premiums）

10 年期通胀保值债券（TIPS）实际收益率

5 年期盈亏平衡通胀预期

美元指数（DXY）的水平及其波动率

在加密层面：

比特币现货 ETF 的资金流向

100,000 美元等关键行权价附近的期权持仓

重大宏观事件前后的偏度（Skew）变化

这些指标将 Lane 的警告与比特币的价格行为联系起来，而无需对美联储未来的政策决定进行臆测。

Lane 的信号最初是发给欧洲市场的，但他所描述的这些“管道”正是决定比特币宏观环境的同一套逻辑。石油溢价已经消退，但他所点出的“治理风险”却依然存在。

如果市场开始对美联储的政治角力进行定价，这种冲击绝不会仅局限于美国本土。它将通过美元（Dollar）和收益率曲线（Yield Curve）进行全球传导，而比特币对比这种冲击的反应，往往会比大多数传统资产更为敏锐和提前。

加密市场传统四年减半周期失效，2025年呈现两极分化：BTC和ETH受益于ETF制度化，而山寨币周期缩短、资金流入匮乏。Wintermute指出市场逻辑转向流动性集中，2026年能否破局取决于机构扩容、财富效应或散户关注度回流三大变量。

文章作者：Wintermute

文章来源：火星财经

导读：

曾经被视为加密市场「铁律」的四年减半周期正面临前所未有的挑战。顶级做市商 Wintermute 在最新发布的 2025 年度报告中指出，传统的周期叙事已然失效，市场逻辑已从「季节性轮动」转变为「流动性锁死」。

2025 年并未如期出现大范围狂欢，反而展现出极端的情绪撕裂：一方面是 BTC 和 ETH 在 ETF 的加持下步入制度化殿堂，另一方面则是山寨币爆发力骤减、生命周期缩短。

面对 2026 年，加密市场是否能打破当前的存量困局？Wintermute 为我们梳理了打破现状的三大核心变量。

正文如下：

2025 年并未带来预期的普涨行情，但这或许会被后世视为加密货币从投机工具向成熟资产类别过渡的开端。

传统的四年周期正走向过时。市场表现不再由那些自我实现的定时叙事所主导，而是取决于流动性的流向以及投资者关注度的集中度。

2025 年什么变了？

从历史上看，加密原生财富表现为一个可替代的资金池。比特币（Bitcoin）的收益会溢出到以太坊（ETH），随后流向蓝筹股，最后触达山寨币（Altcoins）。

Wintermute 的场外交易（OTC）流量数据表明，这种传导机制在 2025 年显著减弱。

现货交易平台交易基金（ETFs）和数字资产信托公司（DATs）演变成了「围城」。它们为大市值资产提供了持续的需求，但并不会自然地将资金轮动到更广泛的市场中。

由于散户的兴趣被吸引到了股市，2025 年成为了极端两极分化的一年。

2025 年山寨币的反弹平均持续时间为 20 天，远低于 2024 年的 60 天。

少数几项主流资产吸收了绝大部分新增资金，而更广泛的市场则陷入苦战。

2026 年的三条道路

若要市场参与面超越主流资产并进一步扩大，至少需要发生以下三件事之一：

1. 机构投资范围的扩张（Expanding Institutional Mandates）

目前大部分新增流动性仍局限于机构渠道。市场的全面复苏需要机构投资者扩大其可投资的资产范围。

通过 Solana（SOL）和 XRP 的 ETF 申请，早期迹象已经显现。

2. 主流资产带来的财富效应（The Wealth Effect）

比特币或以太坊的强劲反弹可能会产生财富效应，从而溢出到更广泛的市场，类似于 2024 年的情况。

最终会有多少资金回流到数字资产中仍存在不确定性。

3. 关注度从股市回归（Rotation from Equities）

散户投资者的关注度可能会从股市（如人工智能 AI、稀土、量子计算等领域）重新轮动回加密货币，从而带来新鲜的资金流入和稳定币的铸造。

虽然这是可能性最低的情景，但它将显著扩大市场的参与度。

未来的结果将取决于上述催化剂是否能有效地将流动性扩散到少数大市值资产之外，或者这种集中化趋势是否会持续下去。

理解资金的流向以及需要哪些结构性变化，将决定 2026 年哪些策略能够奏效。

2026年约10万亿美元美国国债集中到期，其中多数为短期债，叠加低利率时期发行的中长期债面临高成本续发，将对财政预算和全球金融市场形成巨大压力。政府陷入加税、利率控制与财政稳定的“不可能三角”，市场提前定价利率上行风险。投资者需应对高波动环境，通过预判美联储反应、管理波动率及重新定位黄金与美债等资产角色来构建抗压投资组合。

文章作者：BiyaNews

文章来源：火星财经

最近和几个做宏观对冲的朋友聊天，话题总绕不开一个数字：2026。大家半开玩笑地说，现在做交易计划，都得先问问“2026年那天你在哪儿”。这背后，是一场正在倒计时的债务洪峰——约10万亿美元的美国国债将在那一年集中到期，其中近七成是短期国债。这就像一场提前预告的金融“压力测试”，市场、财政部和美联储，都将是这场大考的考生。

透视“到期墙”：不只是数字，更是结构

单纯看10万亿美元这个数字可能有些抽象。我们换个角度看：2026年一年的到期量，相当于2008年金融危机后三年（2008-2010）的国债到期总和。这面“墙”的压迫感，一下子就立体了。

更关键的是其结构性压力。到期债务中约67%是短期国债（T-Bills），这意味着财政部需要在极短时间内进行大规模再融资。但真正的“痛点”藏在更深处——那些在2021至2023年超低利率时期发行的中长期国债。当时发行的5年、7年、10年期国债，票面利率普遍在1%左右。当它们在2026年到期时，财政部若想“借新还旧”，面对的可能是4%甚至更高的市场利率。利息成本的跃升，将是财政预算最直接的冲击。

根据美国国会预算办公室（CBO）的最新预测，在基准情景下，2026财年联邦政府的净利息支出将达到约1.12万亿美元。这个数字将首次超过国防支出与退伍军人福利两项之和，成为联邦预算中最大的单一支出项目。政府每花出去一块钱，就有更大一块是用来支付过去的账单利息。

财政的“不可能三角”：2026年的艰难抉择

面对如此庞大的再融资需求，美国政府将陷入一个经典的“不可能三角”困境。理论上，它很难同时实现以下三项目标：

避免爆发财政危机（维持市场对美债的信心）。

不显著加税（避免政治阻力与经济收缩）。

不人为压低利率（允许市场自由定价）。

现实是，政府很可能必须放弃其中至少一项。而市场的交易逻辑，正在围绕这个“放弃项”的猜测展开。

如果选择“不显著加税”：为了吸引足够多的买家来消化天量新债，市场将要求更高的“期限溢价”（Term Premium）。10年期美债收益率可能被推向5.5%甚至更高。这对全球资产定价的“锚”来说，是一次系统性抬升。更高的折现率（WACC）将直接压制股票估值，尤其是对利率敏感的科技成长股。纳斯达克指数的市盈率压缩15%-20%并非危言耸听。

如果选择“不压低利率”：这意味着美联储将保持相对独立，不会为了配合财政部而强行扭曲收益率曲线。那么，压力将直接传导至财政可持续性。市场可能会开始质疑美元的长期信用，作为“美元信用看跌期权”的黄金，或将迎来类似1970年代的长期上升趋势。一些机构已经开始将黄金视为对冲财政风险的核心资产。

如果选择“不爆发财政危机”：那么加税或某种形式的财政紧缩可能难以避免。企业税与资本利得税的上调传闻会不时扰动市场，直接“杀估值”。这将是企业盈利和投资者信心的另一重考验。

目前，从市场定价和主流预期来看，大家似乎默认了“不显著加税”和“不爆发财政危机”这两项，从而将全部压力押注在了利率上行这一端。这解释了为何长期美债收益率始终在高位徘徊，市场在为未来的供给洪峰提前定价。

投资者的“造船指南”：如何应对高波动时代？

债务墙本身不一定是危机，但它一定是政策选择的揭示器和市场波动的放大器。对于投资者而言，2026年与其说是“末日”，不如说是一个需要缴纳“高波动税”的时期。关键在于，你能否提前造好船，甚至将波动转化为收益。

基于当前的宏观图景，有几个思路值得探讨：

不要与财政部对赌“供给”，要与美联储对赌“反应”

与财政部庞大的发债计划对赌是危险的。更聪明的做法是预判美联储的反应函数。当长期利率因供给压力飙升到危及经济或金融稳定时（比如5.5%以上的10年期收益率持续过久），美联储会坐视不管吗？历史经验（如2019年回购危机后的QE）告诉我们，央行最终可能被迫介入。因此，2026年可能是长期利率压力最大的一年，但也可能是长期利率周期出现“逆转下行”的潜在节点。对于极度超卖的长期国债ETF（如TLT），那或许会形成一个重要的长期底部区域。

不要单向做空，要管理波动与寻找断层

在财政与货币的复杂博弈下，单向押注美股暴跌风险很大。更优的策略可能是卖出波动率。例如，卖出2026年第四季度深度虚值的标普500指数看跌期权，相当于在市场最恐慌、波动率最高的时候，向其他投资者“出售保险”，将政府的再融资压力部分转化为自己的“期权费收入”。同时，关注市场结构可能出现的“断层”——即因流动性或政策突变导致的特定资产类别错杀机会。

重新定义资产角色：黄金与美债

在这个框架下，黄金不应再被简单视为避险资产，而应明确其“美元信用对冲工具”的属性。当市场对财政可持续性质疑升温时，它的表现可能远超预期。

而对于美债，尤其是长端国债，其角色可能从“避险资产”暂时转变为“波动率资产”和“反向政策博弈工具”。它的价格波动将更剧烈，但其中蕴含的、由美联储潜在转向带来的机会也可能更大。

结语

归根结底，10万亿美元的到期潮是一个既定的、正在逼近的事件。它带来的不一定是灾难，但一定是巨大的不确定性、政策博弈和市场波动。真正的风险，并非来自水位本身，而在于我们是否用旧地图在寻找新大陆。

对于长期投资者，这或许是一次压力测试和仓位再平衡的契机。检查你的组合能否承受利率长期更高、波动长期更大的环境。思考哪些资产是真正的“船”，而哪些只是随波逐流的“木板”。

市场永远在定价未来，而2026年的故事，其实现在就已经开始书写。保持关注，保持灵活，用理性构建你的方舟。毕竟，当潮水以确定的规模涌来时，拥有船的人，看到的可能是航道，而非恐惧。

ME News 消息，1 月 20 日（UTC+8），据MakinaFi官方声明，平台收到关于$DUSD Curve池疑似遭遇安全事件的报告，目前问题初步判断仅影响DUSD流动性头寸，其他资产与部署暂未发现异常。作为预防措施，平台已对所有Machines启用安全模式，并建议DUSD池流动性提供者尽快撤出资金。官方表示正全力调查事件影响范围，后续将公布详细进展与处理方案。 据BlockSec分析称，MakinaFi在以太坊上的DUSD池遭利用，攻击者通过操控价格机制导致平台损失5,107,871枚USDC。根本原因在于DUSDUSDC.getSharePrice()函数依赖池中现价计算LP资产价值，攻击者利用此漏洞操纵价格并伪造资产膨胀，进行套利操作。（来源：ME）

Web3 的信息差，正在被 ME News 图览抹平。

文章作者、来源：0x9999in1，ME News

AppLovin（Nasdaq:APP）被指控为跨国洗钱通道，核心股东唐浩等人将团贷网2535亿元非法集资款及东南亚"杀猪盘"资金通过复杂路径注入该公司。调查显示，AppLovin隐瞒中国业务存在，曾有15人以上团队，并通过技术产品为非法活动提供支持。其营收高度依赖非法资金"洗钱式投放"，面临美国司法部、SEC等多部门调查风险，可能导致退市及资产冻结。投资者被警告存在重大合规风险。

ME News 消息，1 月 20 日（UTC+8），据 Coinbob热门地址监控 显示，受近日黄金持续上涨，并于今日突破 4700 美元再创历史新高影响，Hyperliquid 上做多 PAXG（链上黄金）的巨鲸均录得显著浮盈。其中，「链上黄金最大多头」巨鲸于 1 月 2 日追高开设 5 倍杠杆 PAXG 多单，持仓均价 4415 美元，规模约 712 万美元，当前浮盈 50 万美元（约 27%），现为链上 PAXG 最大多头。 此外，PAXG 第二大多头「重仓押多贵金属」巨鲸（0x271）于 1 月 5 日跟进开仓，以 10 倍杠杆同时做多 PAXG 及 GOLD（黄金映射合约），当前两者合计持仓规模约 470 万美元，浮盈共约 28 万美元（50%）。（来源：ME）

作为全球最大的交易所，纽交所的入局意味着代币化证券已不再是加密初创企业的独角戏，而是成为了主流金融基础设施的必争之地。

文章作者、来源：Jae，PANews

1月19日晚间，纽约证券交易所这一全球金融体系的定海神针，宣布其正在开发代币化证券的交易与结算平台。这家见证过无数次金融繁荣与萧条的交易所，正式决定将它的交易引擎与区块链的数字脉搏相连。

这不仅是一个技术平台的更迭，更是对拥有两百年历史的证券交易规则的一次重塑。作为全球最大的交易所，纽交所的入局意味着代币化证券已不再是加密初创企业的独角戏，而是成为了主流金融基础设施的必争之地。

而加密市场的“原子化”与“实时化”革命，也终于叩响了传统证券交易所的大门。

老钱上链，华尔街将闯入24/7交易与即时交割年代

纽交所计划推出的代币化证券平台在技术路线上采取了一种“高性能匹配+链上最终性”的混合架构。这一设计的核心在于利用已有的Pillar匹配引擎处理高频订单撮合，来保证交易的公平性和速度，而将清结算环节迁移至区块链上，从而实现24/7交易。

Pillar引擎作为纽交所的技术核心，可以支撑每秒数百万次的交易请求。在代币化证券平台中，这一引擎将负责处理以美元计价的订单，解锁“零碎股交易”功能。通过将原本数千美元一股的股票拆分为可由美元直接下单的代币，让全球散户投资者能够以较小的资本量参与高价值资产的配置。

值得一提的是，代币化股东同样享有股东分红与公司治理权。纽交所正在将原本属于机构的定价权下放给更广泛的受众。这可能会在未来几年内显著改变美股市场的投资者结构。

而在后端，引入区块链技术旨在解决传统金融长期存在的结算延迟问题。通过在链上记录所有权，代币化平台将实现原子结算，也就是资金与资产的即时交换。这种模式消除了传统市场中T+1或T+2结算周期带来的信用风险，让资本在完成交易的一瞬间即可重新投入使用。

纽交所还特别强调了代币化证券平台的“多链支持”能力。这一声明暗示了纽交所不愿被锁定在单一的技术栈中，而是希望通过构建一个具有互操作性的中枢系统，连接不同的流动性池。这种灵活性对于吸引那些已经在不同链上部署资产的机构投资者至关重要。

在资金结算方面，代币化证券平台不仅将提供基于稳定币的融资，还与花旗银行和纽约梅隆银行达成了深度合作，引入“代币化存款”。

传统证券交易的结算依赖于法定货币在银行系统之间的划转，而银行系统在周末与夜间通常处于关闭状态。

通过支持代币化存款，清算环节能在传统银行营业时间之外，实时转移资金来满足保证金义务。这对于管理跨司法管辖区、跨时区的资金需求具有决定性意义。清算工作不再需要为了应对潜在的市场波动而预留大量的闲置现金缓冲，资金利用率也将得到指数级提升。

全球主流交易所开启数字化“军备竞赛”

纽交所并非孤身入局，它踏入的是一场日趋白热化的全球交易所数字化“军备竞赛”。这场没有硝烟的战争不仅发生在纽约的华尔街，也发生在伦敦、法兰克福和新加坡。

2025年9月，纳斯达克向SEC提交申请，计划在其主交易所内集成代币化股票交易。纳斯达克选择了“混合模式”，允许交易员在同一订单簿中自主选择传统或代币化结算。这是一种“温和进化”的路线，类似于给旧房子开一扇新窗。

相比之下，纽交所似乎准备建造一座“新宫殿”，一个专注于链上结算与24/7交易的独立代币化证券平台。这是一场更具革命性的“标准重塑”。

整体而言，纳斯达克的策略更柔和，旨在赋予投资者选择权来降低监管阻力；而纽交所的策略则激进，试图直接构建下一代金融市场的标准化模板。

而在大西洋彼岸，战局同样激烈。

伦敦证券交易所：其推出的DiSH（数字结算中心）通过代币化商业银行存款实现了24/7跨境即时结算，解决了外汇摩擦与信用风险。

德意志交易所：其“Horizon 2026”战略重点布局在D7数字发行平台与DBDX加密资产交易平台。D7平台已实现超100亿欧元的数字证券发行规模，在欧洲地区占据先发优势。

新加坡交易所：深度绑定新加坡金管局，通过“Project Guardian”和“BLOOM”计划，利用央行数字货币进行国债与票据的结算试点。

纽交所入场或将引发加密格局大洗牌

纽交所的这一步棋如同一块投入湖面的巨石，其涟漪将扩散至加密市场和传统金融的各个角落。代币化平台不仅将改变证券怎么卖，也可能会从根本上重塑加密市场的资金流向与叙事逻辑。

1. 代币化项目方：从“发行方”到“分销商”

对于Ondo Finance、Securitize等致力于将传统证券引入链上的原生项目而言，纽交所的入场是一把双刃剑。

正面效应：监管确定性的飞跃。Ondo曾长期面临SEC的监管调查，虽然最终在去年12月以“无指控”结案，但其此前承受着巨大的合规压力。纽交所的动作让“股票上链”从边缘创新变成了主流共识，或将为其提供更广阔的机构合作空间。

竞争挑战：纽交所控制着资产的流动性源头。目前，Ondo通过“1:1支持”模型在链上铸造代币，流动性主要源自其与特定经纪商的协议。如果纽交所直接提供化代币证券，项目可能需要从“资产发行方”转型为“资产分销方”或“策略提供方”，其不仅将丧失资产发行权，还将面对新业务的不确定性。

2. 加密货币交易所：流动性的双向虹吸

纽交所支持24/7小时的证券交易，意味着加密市场将面临一个前所未有的强力竞争者。

资金外流：链上沉淀的大量稳定币资金可能会被吸引到更稳健、有分红的美股资产。高质量的代币化股票具有明确的业务收入模型与监管保护，这或将对那些缺乏实际用途、仅靠叙事支撑的山寨币产生显著的“虹吸效应”，导致后者流动性枯竭 。

用户迁移：资金体量较小的散户原本通过加密货币交易所获取美股敞口，现在纽交所代币化平台的“碎片化持股”功能可能直接吸引走这些增量用户。

3. 流动性提供商：策略的全面升级

24/7证券市场的出现，要求做市商具备跨市场、跨资产的实时对冲能力。

算法革命：传统的纽交所做市商需要兼容DeFi领域的AMM（自动做市商）逻辑，而DeFi协议也需要集成传统金融的Pillar式高频撮合技术。这种技术融合或许会催生出一批具备“双栖”能力的顶级流动性供应商。

流动性割裂：虽然24/7模式便于跨时区投资者参与交易，但也可能导致流动性在本土市场的深夜或周末变得极其碎片化，造成买卖价差拉大与波动性异常。

纽交所宣布开发代币化证券平台，是传统金融市场底层逻辑的一次“代码级”重构。它不仅意味着交易时间的无限拉长，更意味着资本效率的显著跨越。

对于加密市场而言，这标志着从“虚幻叙事”向“实物支撑”的迁徙；对于传统金融而言，这是其吸收DeFi先进生产力后的“二次工业革命”。

纽交所的入局也无疑发出了一个明确的信号：金融体系的数字化进程已不可逆转。对于市场参与者而言，这不再是“是否参与”的选择，而是“如何适应”的竞赛。

正如纽交所集团主席林恩·马丁所言，将传统市场的信任与最尖端的技术相结合，是重塑数字未来的必经之路。华尔街正在用区块链技术，重新定义资产的持有和流动方式，而那些可以率先理解并驾驭这套“数字化语境”的玩家，将成为新一代资本市场的佼佼者。

稳定币收益之争实质是货币市场基金辩论的现代版。

文章作者：Kolten

文章编译、来源：AididiaoJP，Foresight Nws

美国《CLARITY 法案》引发了一场关于未来货币与银行业发展的讨论。法案的一项核心内容是：禁止加密货币交易所等数字资产服务商仅因客户持有「支付型稳定币」而向其支付收益。

这项针对第三方平台的禁令，其实是对 2025 年《GENIUS 法案》的延续—，后者已禁止稳定币发行商自身支付利息。银行业之所以支持这些措施，是为了保护自身利润丰厚的「利差」收入。

简单来说，银行的传统模式是：以低息吸收存款，再以更高利率贷出或投资于国债等资产。赚取的利息与支付利息之间的差额，就是银行的净息差（或称利差）。

这种模式利润可观。例如 2024 年，摩根大通营收 1806 亿美元，净利润达 585 亿美元，其中净利息收入 926 亿美元是主要贡献来源。

新兴金融科技为储户提供了获得更高收益的直接渠道，带来了银行业长期回避的竞争压力。因此，一些大型传统银行试图通过监管手段来保护自身商业模式——这种策略既有道理，也有历史先例。

银行业的分化

截至 2026 年初，美国储蓄账户平均年化利率为 0.47%，而摩根大通、美国银行等大型银行的基本储蓄账户利率仅为 0.01%。同期，无风险的 3 个月期美国国债收益率约为 3.6%。这意味着大行可以吸收存款、购买国债，轻松赚取超过 3.5% 的利差。

摩根大通存款规模约 2.4 万亿美元，理论上仅靠这种利差即可创造超过 850 亿美元收入。虽为简化计算，但足以说明问题。

自全球金融危机以来，银行业逐渐分化为两类机构：

低利率银行：通常是大型传统银行，凭借广泛网点与品牌认知，吸收对利率不敏感客户的存款。

高利率银行：如高盛的 Marcus、Ally Bank 等，多为线上银行，通过提供接近市场水平的存款利率来竞争。

研究显示，美国前 25 大银行的存款利率差异已从 2006 年的 0.70% 扩大至目前的 3.5% 以上。

低利率银行的盈利基础，正是那些不主动追求更高收益的储户。

「6 万亿美元存款流失论」

银行业团体声称，若允许稳定币支付收益，可能导致高达 6.6 万亿美元的「存款流失」，并抽走经济中的信贷资源。美国银行 CEO 在 2026 年 1 月的一次会议上表示：「存款不仅是资金管道，更是信贷来源。存款外流将削弱银行贷款能力，迫使银行更多依赖成本更高的批发融资。」

他认为中小型企业将首当其冲，而美国银行自身则「影响不大」。这一论点将稳定币吸收存款等同于资金流出银行体系，但事实并非总是如此。

当客户购买稳定币时，美元会转入发行商的储备账户。例如 USDC 的储备由贝莱德管理，以现金和短期美债形式持有。这些资产仍停留在传统金融体系内——存款总量未必减少，只是从个人账户转移到了发行商账户。

真正的担忧

银行业真正担心的是：存款从自家的低息账户流向高收益替代品。例如 Coinbase 的 USDC 奖励或 Aave 等 DeFi 产品，收益远超大多数银行。对客户而言，是将钱放在大行赚 0.01%，还是换成稳定币赚 4% 以上？两者收益相差 400 多倍。

这种趋势正在改变储户行为：资金从交易账户转向生息账户，储户对利率越来越敏感。金融科技分析师指出：「银行真正的竞争对手不是稳定币，而是其他银行。稳定币只是加速了银行间的竞争，最终让消费者受益。」

研究也证实：当市场利率上升时，存款会从低利率银行流向高利率银行。而高利率银行正在扩大个人与商业贷款业务——稳定币带来的资金流动很可能产生类似效果，将资本导向更具竞争力的机构。

历史重演

当前围绕稳定币收益的争论，很像上世纪关于「Q 条例」的争议。该条例规定银行存款利率上限，旨在防止「过度竞争」。在 1970 年代高通胀高利率环境下，市场利率远高于上限，储户利益受损。

1971 年，首只货币市场基金诞生，让储户获得市场收益并支持支票支付。类似地，如今 Aave 等协议也让用户不经银行即可赚取收益。货币市场基金资产从 1979 年的 450 亿美元激增至两年后的 1800 亿美元，如今规模已超 8 万亿美元。

银行与监管机构最初也抵制货币市场基金，但利率上限最终因对储户不公而被废除。

稳定币的崛起

稳定币市场同样快速增长：总市值从 2020 年初的 40 亿美元飙升至 2026 年的 3000 亿美元以上。最大的稳定币 USDT 市值在 2026 年突破 1860 亿美元。这反映出市场对「可自由流动、且能获得收益的数字美元」存在需求。

稳定币收益之争实质是货币市场基金辩论的现代版。反对稳定币收益的银行，主要是现行体系下受益的低利率传统银行。它们的目的是保护自身商业模式，而这项新技术显然为消费者提供了更多价值。

历史表明，能提供更好解决方案的技术终将被市场接纳。监管者需要决定：是推动这一转型，还是延缓其进程。

加密卡（允许用户使用稳定币或加密货币在传统商户消费的支付卡）已成为数字支付领域增长最快的细分市场之一，其年化交易规模已从2023年初的约1亿美元飙升至2025年底的超过180亿美元，与同期仅增长5%的点对点稳定币转账规模相当。

文章作者：Patrick, Artemis

文章编译、来源：Felix，PANews

加密卡让用户能在传统商户处使用稳定币和加密货币进行消费，是数字支付领域增长最快的细分市场之一。其交易额从 2023 年初的每月约 1 亿美元增长到 2025 年底的超 15 亿美元，复合年增长率达 106%。按年计算，该市场规模现已超 180 亿美元，与同期仅增长 5% 的点对点（P2P）稳定币转账（190 亿美元）不相上下。

基础设施。加密卡业务由三层组成：支付网络（Visa、Mastercard）、卡项目管理方和发卡机构，以及面向消费者的终端产品。尽管 Visa 和 Mastercard 的卡项目数量几乎相同（均超 130 个），但 Visa 凭借与基础设施提供商的早期合作，占据了超 90% 的链上卡交易量。最重大的结构性发展是全栈发行方的出现——像 Rain 和 Reap 这样的公司，它们直接拥有会员资格，并将项目管理与发卡相结合，绕过传统发卡银行的依赖关系，从而在每笔交易中获取更多收益。

地理因素。稳定币卡的机会集中在稳定币能够解决实际问题的地方。印度（3380 亿美元的加密货币流入）和阿根廷（USDC 占比 46.6%）是全球特例。印度的机会在于加密货币支持的信用卡（统一支付接口（UPI）已将借记卡商品化）；阿根廷的机会在于用于对冲通胀的稳定币借记卡（目前尚无与之竞争的数字支付方式）。对于发达市场而言，机遇不在于解决未满足的需求，而在于吸引传统产品无法优化服务的差异化、高价值用户群体。

展望。商户直接接受稳定币面临着难以克服的启动难题：没有固定用户群体，没有独家库存，对于普通西方消费者或商家而言，也没有比信用卡更好的解决方案。近年来所有成功的支付网络都以排他性或强制功能起步——而稳定币支付则两者都不具备。真正的机遇不在于销售点，而在于幕后的结算环节。稳定币支持的银行卡代表着两者的融合：银行卡提供普遍的接受度；稳定币提供跨境价值存储。认识到这一点的开发者将专注于集成层面，而不是用技术对抗行为经济学。

加密卡是下一阶段稳定币普及的基础设施：稳定币可随时随地存储价值，银行卡可在任何地方消费。

一、什么是加密卡？

稳定币支付已进入新的增长阶段。月交易额从 2023 年 1 月的 19 亿美元增长至 2025 年 8 月的 102 亿美元，这得益于新兴市场对稳定币支付的持续需求、用户界面 / 用户体验的改善以及机构对稳定币支付渠道的接受度不断提高。

自 2023 年 1 月以来，加密卡交易量以每年 106%的速度复合增长，年化交易量达 180 亿美元，而同期 P2P 稳定币转账仅增长 5%，年化交易量为 190 亿美元。加密卡交易量已从零售交易量的一小部分增长到与 P2P 交易量相当。

1.1 什么是加密卡？

加密卡是一种支付卡——预付卡、借记卡或信用卡——能让用户通过现有的卡网络基础设施，在传统商家处使用加密货币或稳定币进行消费。当用户在钱包中持有稳定币或在交易所持有比特币，想要买咖啡、付房租或网上购物时，加密卡可以将这些数字资产连接到接受 Visa 和 Mastercard 的全球商户网络。

1.2 交易流程机制

当用户在商户终端刷加密卡时，资金最终会如何处理？答案取决于该卡的底层基础设施。目前市场上存在三种结算流程，每种流程都有不同的技术架构、交易对手关系，并对更广泛的支付生态系统产生不同的影响。

目前绝大多数加密卡交易都通过法币结算。这仍是默认选项，因为它无需商户集成。加密货币到法币的转换发生在结算到支付网络之前，因此当交易到达网络时，它与任何其他卡支付并无区别。值得注意的是，像 Baanx 的 Crypto Life 和 Bridge 这样的典型项目管理方并不负责向其指定的支付网络进行结算，而是分别与 Lead Bank 和 Cross River Bank 等发卡银行合作，由后者负责结算。像 Rain 这样的全栈发卡平台则通过将稳定币或加密资产清算到 Visa 网络来进行结算，然后 Visa 网络会将款项路由到收单银行所需的法币。对于绝大多数加密卡的使用而言，从商户的角度来看，没有任何变化。

稳定币结算业务增长迅速，但尚处于初级阶段。据估计，Visa 在 2025 财年第四季度与稳定币相关的卡消费额达到了 35 亿美元的年化运行率，同比增长约 460%，但仍仅占加密卡结算总量的约 19%。

1.3 基础设施堆栈：三层架构

加密卡的基础设施堆栈可以分为三个核心层，每一层都相互依赖。

第一层：支付网络

据 Nilson 报告，截至 2024 年，Visa 和 Mastercard 控制着超 70% 的卡网络支付基础设施市场份额。在加密卡行业，其目前的市场份额或接近 100%，美国运通发行的 Coinbase One 卡等少数例外情况除外。

尽管双方的支付项目数量相近，但 Visa 在链上交易量中所占份额却远超对手。这种差异反映了双方不同的市场策略。

Visa 的策略一直围绕着尽早与新兴的项目管理方（如 Rain、Reap 以及其他基础设施供应商）建立合作，以便在新兴的加密原生发卡机构进入市场时迅速抓住机会。这些合作让 Visa 通过单一集成就能接触到数十种下游卡产品，从而在新项目不断涌现时迅速扩大业务规模。

相比之下，万事达卡一直以来侧重于与 CEX 建立直接合作关系。Revolut、Bybit 和 Gemini 都运营着万事达卡品牌的卡计划。这种策略使得万事达卡的加密卡交易量更紧密地与交易所的用户基础和交易活动周期挂钩。

重要的是，它们的策略并非相互排斥，而且这些网络常常在同一发卡机构的客户群中相互竞争。

Bybit 的全球借记卡和预付卡使用万事达卡，但在亚太地区，其信用卡产品则与 Visa 合作。

万事达卡也是 Baanx 旗下 Crypto Life 的主要网络提供商，Crypto Life 是一家白标项目管理公司，支持 MetaMask 卡、Ledger 卡等产品。

Visa 的主导地位表明，掌控基础设施层可能比逐个交易所合作更高效。

第二层：发卡基础设施

专门的平台为卡项目提供技术和监管基础设施，平台可分为两大类：项目管理平台和全栈式发卡平台。

项目管理平台通常与持有 Visa 或万事达卡主要会员资格的发卡银行合作，管理 BIN 赞助关系，处理合规要求，并运营从用户创建的银行账户到所需支付网络的结算系统。各个项目管理平台负责将用户关联数字钱包中持有的加密资产或稳定币转换为法定货币，使其与发卡银行的结算基础设施兼容。项目管理平台提供白标功能，使其他公司能推出自有品牌的卡产品。这些白标卡项目管理公司的例子包括 Baanx、Bridge 和 Gnosis Pay。

相比之下，Rain 和 Reap 等全栈发卡平台将上述诸多服务整合为一个整体服务。这些“卡即服务”（Cards-as-a-Service）平台展现了基础设施提供商如何为稳定币原生应用的未来做好准备。

作为 Visa 的主要成员，Rain 和 Reap 无需中介机构即可在 Visa 网络上直接发卡。Rain 将现有的发卡流程（主要包括提供 BIN 担保、作为记录贷款人以及直接结算到 Visa 网络）整合为一个整体产品，从而独特地利用了通常流失到银行和其他中介机构的大量价值。

对白标项目管理者而言，更广泛的意义在于：随着稳定币结算规模的扩大和监管框架的日趋成熟，拥有主要会员资格和原生结算能力的基础设施提供商将成为下一代发卡的关键渠道。项目管理者采用轻资本模式，可随生态的增长而扩展，在数十种下游产品中获取交易量，而无需承担高昂的客户获取成本。然而，全栈式发卡平台很可能留住其最大的客户，并继续蚕食现有企业的市场份额。

第三层：面向消费者的产品

消费者层涵盖用户实际接触的卡产品，包括下载的应用程序、钱包中的卡以及与加密货币消费相关的品牌。这一层可以细分为四个不同的类别，每个类别都有不同的战略动机、用户群体和商业模式。

类别 1：CEX 卡

Coinbase 卡、Crypto.com 卡、Bybit 卡、Binance 卡、Gemini 卡、Krak 卡

与交易所钱包集成；通常为预付卡或借记卡；如果是信用卡，它们的功能与普通信用卡类似，可从银行账户或关联的交易所持仓中支付，并以加密货币形式返现。

类别 2：自托管/协议原生卡

Ether.fi Cash、MetaMask Card、Phantom Card

用户在消费前一直持有资产

通常集成 DeFi 收益或抵押借贷

类别 3：加密原生新银行

KAST（基于 Solana）、Offramp（基于 Tron）、Xapo Bank（基于 BTC）

围绕加密货币构建的完整银行体验

瞄准寻求主要银行关系的加密原生用户

类别 4：传统金融科技新银行

Revolut（欧盟、印度等）、Chime（美国）、N26（欧盟）

在现有金融科技平台中添加加密货币功能

二、资金运作

2.1 谁推动资金运作？

推动加密支付卡普及的激励机制因生态系统而异，但通常可归纳为三种战略。

①交易所和 DeFi 协议：卡作为用户获取渠道和盈利层

对于 CEX 和 DeFi 协议而言，发卡本质上是一种分销策略。卡作为激励机制，引导用户进入更广泛的平台，使公司能够将日常消费行为转化为平台参与度，并最终转化为可盈利的余额。

在这种模式下，奖励计划实际上成为客户获取成本 (CAC) 工具。平台通过返现计划补贴持卡人，并通过后续的用户存款和资产负债表浮动资金的盈利来抵消这部分支出。补贴程度因商业模式而异。

以法币或流动性强的加密货币（如 Gemini、Coinbase、Kraken）支付奖励的 CEX 会产生实际的美元成本，必须依靠交易手续费、利息收入和资产收益来弥补客户获取成本。在 2021 年 1 月收购 Blockrize 之后，Gemini 于 2022 年推出了带有加密货币返现奖励的信用卡计划。尽管 Gemini 信用卡业务持续亏损（见下图紫色部分显示的净信用卡收入），但由于其在用户获取和留存方面表现出色，Gemini 仍继续投资并运营其信用卡产品。

值得注意的是，在 CEX 之外，有很多不同的奖励计划设计方案可供选择，以吸引用户。代币激励平台（如，Ether.fi 以 $SCR 支付奖励，新银行以原生代币奖励用户等）的奖励边际成本几乎为零，因此能够在不消耗大量资金的情况下提供更高的返现比例。Ether.fi Cash 的平均返现比例约为 4.08%，高于许多 CEX 提供的“最高 4% 返现”。

启用“借贷模式”的 Ether.fi Cash 用户会将 ETH 作为抵押品存入 Ether.fi 的质押或流动性金库产品中，以提高协议 TVL 并增加管理费收入。尽管 Ether.fi 的 TVL 今年随整体市场波动，但其结构性飞轮效应依然存在：银行卡驱动存款，存款驱动 TVL，TVL 驱动手续费收入。

② 加密原生钱包：通过发行支付卡提升用户平均收入

与交易所和 DeFi 协议主要将支付卡作为获客工具不同，原生加密钱包和金融科技平台发行支付卡的根本原因截然不同。由于其商业模式存在本质差异，它们的动机也大相径庭。

像 MetaMask 和 Phantom 这样的自托管钱包拥有庞大的全球用户群，但却无法获取托管收益。它们无法从存款中赚取利息，不能对客户资产进行再抵押，也无法在未经用户明确同意的情况下参与质押收益。因此，它们的收入来源集中在高度周期性的活动上——主要是交易手续费、跨链桥接收入以及合作伙伴集成收入。

对于钱包而言，支付卡提供了一种极具吸引力的盈利模式。交易手续费和订阅费提供了多元化的收入来源，而支付卡的使用则加深了用户参与度并降低了用户流失率。卡片使钱包能够将零星的加密活动转化为习惯性的消费行为，从而提高每用户平均收益 (ARPU) 并改善用户留存率。通过与项目管理机构合作发行卡片，钱包可以在监管负担最小的情况下部署卡片，同时还能从用户的链上和链下活动中获利。

除了与卡使用直接相关的收入之外，全球一些最大的钱包提供商也开始发行自己的稳定币。2025 年第三季度末，MetaMask 和 Phantom 分别推出了原生稳定币 $mUSD 和 $CASH，专门用于为其各自的借记卡产品提供资金支持。这些钱包不再依赖用户持有 USDC 或 USDT，而是构建了封闭式生态系统，用户可将资产转换为钱包原生稳定币，然后用于消费。

早期数据显示，两者的发展轨迹截然不同。Phantom 的 $CASH 供应量从 9 月份的约 2500 万美元稳步增长到 12 月底的约 1 亿美元，表明其用户接受度和留存率持续稳定。相比之下，MetaMask 的 mUSD 在 10 月初一度接近 1 亿美元，随后回落至约 2500 万美元，跌幅高达 75%。

推出原生稳定币为钱包提供商带来了诸多好处：

垂直整合：控制稳定币层可以获取原本会流向 Circle (USDC) 或 Tether (USDT) 的额外利润。

生态系统锁定：持有 mUSD 或 CASH 的用户转换钱包的意愿降低。稳定币成为一种留存机制，进一步提高 ARPU。

mUSD 和 CASH 的不同发展轨迹凸显了一个与发卡业务相关的战略问题：钱包何时应该推出原生稳定币来支持其卡片产品，何时又应该允许用户使用现有稳定币为卡片充值？

对于卡类产品，集成应是默认选项。使用 USDC 充值的卡运行良好：用户很可能持有 USDC，流动性充足，结算基础设施也已支持 USDC。

添加专有稳定币层会带来摩擦，人为地满足并不存在的需求。对于钱包提供商而言，稳定币或许可以解决银行卡问题，但不应作为独立的盈利层存在。

③新兴市场和“最后一公里”接入服务提供商

在拉丁美洲、欧洲、中东、非洲以及东南亚地区，有一类独特的金融科技公司，其将与加密货币相关的卡视为获取数字美元的基础设施。这些公司瞄准的是面临严重金融摩擦的人群：通货膨胀严重的当地货币、资本管制、不可靠的银行基础设施以及高昂的跨境支付成本。Redotpay、Kast、Holyheld 等公司都在致力于为这些用户提供加密卡。

在这些情况下，稳定币绑定卡满足了市场结构性需求。它们使用户能以与美元挂钩的资产形式持有储蓄，规避当地的外汇限制，并在无需与不稳定的国内银行系统交互的情况下访问全球商户。对于许多消费者而言，加密货币绑定卡是通往金融稳定的一个可行途径。

这些发卡机构的经济模式也各不相同。其并非依赖交易收入或托管收益，而是通过以下方式实现盈利：

外汇价差

加密货币兑法币转换费

商户及跨境交易费

兑换收入

其战略是提供“最后一公里”金融服务。通过这种方式，他们能够通过信用卡特定费用，攫取这些地区非正式美元化进程中创造的大部分价值。

2.2 资金流向何处？

随着越来越多的商家接受原生稳定币进行支付，了解稳定币计价的商业活动实际发生在何处以及哪些代币主导这些支付流变得至关重要。原生稳定币结算——即卡网络直接以稳定币而非法定货币进行结算——在速度、可用性和交易对手风险方面具有优势。Visa 和 Mastercard 的原生稳定币结算网络仅支持少数几种受监管的稳定币：USDC、USDG、PYUSD 和 EURC，万事达卡还支持 FIUSD。值得注意的是，全球市值和交易量最大的稳定币 USDT 缺席，其监管的不确定性使其无法接入主流的原生稳定币结算网络。

但稳定币的组合远没有表面看起来那么重要。如今，绝大多数加密卡交易最终都以法币结算，无论用户持有何种加密货币或稳定币。用户的稳定币会在交易​​时转换为当地法币；商家看到的也只有当地货币。 USDT 未纳入原生结算系统并不意味着 USDT 占比高的市场就无法使用加密卡。

在几乎所有市场中，USDT 在稳定币交易量中占据主导地位。然而，有两个国家明显是全球的例外：印度（47.4% 的 USDC）和阿根廷（46.6% 的 USDC），这两个国家的 USDC 使用量几乎与 USDT 持平。这两个国家都蕴藏着巨大的加密卡市场潜力，但其本质却截然不同。

截至 2025 年 6 月的 12 个月里，印度凭借 3380 亿美元的资金流入成为亚太地区最大的加密市场，五年间增长了 48 倍。然而，如此庞大的交易量几乎完全游离于正规金融体系之外，造成了全球最大的“去银行化”缺口，即实际加密货币活动与受监管合规渠道之间的巨大鸿沟。

印度 2022 年《所得税法》修正案对个人和企业使用加密货币所得收入征收 30% 的统一税率，并对所有转账征收 1% 的预扣税（TDS）。结果，印度的大部分加密活动都转移到了海外。印度财政部报告称，在 2024 - 2025 财年，加密交易所仅代扣代缴了 567 万美元的税款，通过注册的虚拟数字资产提供商进行的加密转账量仅约 5.67 亿美元。这表明，合规加密产品存在巨大的潜在需求，其限制因素并非用户兴趣，而是监管。

然而，要理解印度的加密卡机遇，必须将其置于该国统一支付接口 (UPI) 的背景下。自 2016 年推出以来，UPI 已彻底改变了印度的数字支付格局。

根据印度储备银行发布的《2025 年支付系统报告》，UPI 在 2018 年至 2024 年间，数字交易量的占比从 19% 增长至 83%。该系统提供的特性与加密卡的价值主张高度契合，例如资金即时转账、全天候可用、虚拟支付地址等。因此，许多加密卡发行商已开始与 UPI 集成，以便触达潜在客户。

由于严格的监管审查迫使印度绝大多数加密交易转移到海外，作为亚洲加密普及率增长最快的国家，印度有望从稳定币原生发卡平台中获得巨大价值。

美国是否已做好迎接变革的准备？

在成熟经济体中，信用卡用户和信用卡公司都持续增长。用户希望获得无担保信贷，以享受现金返还、积分奖励以及众多增值服务。对于发卡机构而言，信用卡相关费用远高于借记卡或其他支付方式，尤其是在美国和欧盟等发达地区，对借记卡和预付卡的交易费设有严格监管上限。

随着 Robinhood、Revolut 和 Coinbase 等公司近期开始进军信用卡市场，以及美国运通、摩根大通和 Capital One 等传统金融机构持续拓展客户群，过去十年间，信用卡收入在发达国家显著增长。

稳定币的普及不再局限于早期加密爱好者。稳定币总供应量超 3080 亿美元；稳定币月活跃地址数持续增长，并在 2025 年 12 月创下历史新高；人口统计数据显示，加密货币的普及群体正值收入和消费的黄金时期。

相对于信用卡用户总数而言，持有稳定币的用户群体仍然很小，但其增长速度比传统用户群体更快，并且对集成化、收益型、原生数字金融产品抱有期待。

在这个市场中，一个新的用户群体正在崛起：持有大量稳定币和数字资产，并日益期望能够无缝使用这些资产的消费者。如果发卡机构继续观望，则可能将这一群体拱手让给那些已经建立起分销渠道和用户关系的加密原生竞争对手。

尽管加密货币和稳定币信用卡领域尚未出现无担保信贷，但现有的信贷产品，如 Coinbase One 卡和 Gemini 信用卡，通过熟悉的信用卡产品线，为以加密货币或稳定币计价的用户提供了支付和奖励方面的替代方案。

诸如 Ether.fi Cash Borrow Mode、Nexo Credit Line 和 Redotpay Credit 等链上解决方案，为那些金融知识丰富的用户提供信贷，这些用户可能：

在链上活动频繁，但缺乏传统信用记录，无论其实际财务能力如何，都可能难以获得信贷产品；

寻求链上替代方案以取代传统信用卡产品，从而最大限度地利用其链上资金。

稳定币信用卡所展现出的信号表明，传统信用卡经济模式不会立即遭到颠覆。美国信用卡市场规模庞大、持续增长，并因其交易动态和消费者信贷需求而拥有结构性优势。

然而，种种迹象表明，持有稳定币的用户群体构成了一个差异化的细分市场，其特征值得传统发卡机构重视：

更高的金融参与度和金融素养

更愿意接受新的金融产品

可用于信用卡消费的数字资产不断增加

行为数据（链上活动）能够支持新的承保和细分方法

该领域的先行者是加密原生平台：Coinbase、Gemini、MetaMask、Phantom 和 Ether.fi。传统发卡机构在规模、品牌信任度、监管关系和信贷承保基础设施方面具有优势。对于那些将这些优势与稳定币原生功能相结合的现有机构而言，机遇依然存在。

三、未来

随着稳定币的普及加速，支付创新正从以银行卡为中介的数字商务转向以稳定币为主导的支付渠道。包括 Visa、Mastercard、PayPal 和 Stripe 在内的全球支付网络正在构建架构，使商家能够直接接受数字美元，同时降低手续费并加快结算速度。这些发展引出了一个具有重要战略意义的问题：

如果商家可以原生接受稳定币，加密卡还会继续存在吗？

这个问题反映出一个更广泛的结构性矛盾：从以卡为中心、基于发卡机构与收单机构经济关系和交易手续费收入的支付网络，向以资产为中心的系统转变，后者在区块链层面实现结算最终性、可编程性和低成本的价值转移。

尽管创新方向已经明确，但全面过渡到原生接受稳定币的时机和可行性仍存在不确定性。三个结构性现实表明，在可预见的未来，加密卡仍将具有战略意义，并且其增长速度可能会超过加密经济本身。

网络效应极难复制

卡组织和发卡机构在全球超 1.5 亿个商户网点运营，涵盖电子商务、实体零售、酒店、交通运输以及中小企业等多个领域。这一基础设施的构建需要数十年的协调投资：POS 硬件部署、商户协议、银行关系、监管审批以及消费者信任的建立。

稳定币原生支付方式的商户覆盖率几乎为零。要实现显著的渗透，需要：

在硬件和软件系统中集成新的 POS 系统

建立商户培训、入驻和支持基础设施

改进会计、对账和资金运营

为维护跨司法管辖区的 AML/KYC 完整性而采取的合规措施

这是一个多年，甚至可能长达十年的过渡期。在此之前，加密卡是连接数字资产持有者和商户接受度的最便捷桥梁。

此外，卡组织和发卡机构提供的服务远不止交易路由。他们还提供消费者和商家习以为常的各种服务：

欺诈保护：先进的检测模型和责任框架

争议解决：消费者享有拒付权，免受商家违约或欺诈行为的侵害。

无担保消费信贷：允许消费者以未来收入为抵押进行消费，并可分期偿还

奖励计划：基于兑换费率的现金返还、积分和里程奖励

购物保障：延长保修、价格保护、旅行保险

稳定币支付的设计初衷决定了其提供的服务种类非常有限。稳定币发行方可以将黑客组织的地址列入黑名单，客户也可以与发卡机构协商退款，但选择余地仍然有限。为了达到与银行卡相同的功能，直接受理系统必须从零开始重建这些服务，这将耗费大量成本并增加复杂性。

尤其是信贷，它代表着一道坚固的护城河。全球消费者在现金流管理和积分累积方面仍偏爱信贷工具。无法提供信贷的支付方式在消费者采用方面面临结构性阻力。即便新技术能带来成本优势，但由于运营限制，商家采用也会滞后：

针对银行卡支付进行了优化的POS系统和电子商务平台

依赖已建立的收购方关系和支持基础设施

专为银行卡结算设计的税务申报和会计系统

但在某些方面，情况有所不同。对于交易量大、利润率低的企业（例如汇款、B2B 发票、跨境电商），稳定币的经济效益可能足以吸引他们进行集成投资。但对于大多数商户而言，银行卡仍是最便捷的支付方式。

稳定币原生 P2P 和 B2B 支付将在跨境电商、数字服务以及传统银行服务不足的市场中持续扩展。然而，短期内直接接受稳定币完全取代银行卡网络的可能性不大。银行卡仍然为消费者和商户提供独特的优势，例如：

日常消费（零售、餐饮、订阅、旅行）

需要信用额度、奖励或欺诈保护的应用场景

不愿集成新支付基础设施的商家

稳定币监管不明确或限制严格的地区

与此同时，基于稳定币的 P2P 支付也拥有其独特的优势，与银行卡在这些方面几乎没有重叠，包括但不限于：

高额交易的 B2B 支付和发票开具

跨境贸易中，交易手续费和外汇费用占比较大的情况

原生加密商家和精通数字技术的消费者

银行卡基础设施从未普及的市场

高频、低利润交易，其中 2-3% 的手续费会蚕食利润

矿工在利润承压下持续关机「投降」

文章作者、来源：ChandlerZ，Foresight News

比特币算力自 2020 年以来增长了约 10 倍，但在最近几个月出现了较为明显的下降。

数据显示，比特币网络算力已从 10 月高点下跌约 15%，矿工投降已持续近 60 天。网络平均算力从 10 月的约 1.1 ZH/s 降至约 977 EH/s，表明随着盈利能力的下降，矿工们正在关闭机器或投降。

此外，Glassnode 的哈希带（Hash Ribbon）指标已于 11 月 29 日反转，该指标通过追踪短期和长期算力趋势来反映矿工投降情况，目前比特币市场短期供应压力可能进一步增大，比特币挖矿难度预计将于 1 月 22 日迎来过去八次调整中的第七次下调降至 139 T 左右。

挖矿盈利能力持续五个月下降

摩根大通表示，比特币网络算力在 2025 年 12 月环比减少约 3% 至 1045 EH/s，矿工竞争有所缓和，但挖矿盈利能力仍在下滑。

但数据显示，2025 年 12 月矿工每 EH / s 平均每日区块奖励收入为 38,700 美元，较 11 月下降 7%，同比下降 32%，创历史最低水平。

VanEck 报告分析认为，比特币挖矿行业正遭遇明显的挤压。一方面，区块补贴周期性减半使矿工收入「台阶式」下降；另一方面，自 2020 年以来全网算力以约 62% 的复合增速扩张，矿工为了不被淘汰必须持续投入 CAPEX 增加算力。若币价无法对冲补贴下降与算力增长带来的单位成本抬升，矿工盈利将被系统性压缩。

矿工盈利恶化可以从电价盈亏平衡点直观看到。以 2022 代矿机 S19 XP 为例，其可承受的盈亏平衡电价从 2024 年 12 月约 0.12 美元 / 度下降至 2025 年 12 月约 0.077 美元 / 度，意味着在近期 BTC 价格走弱背景下，挖矿边际经济性显著变差，行业对低电价资源、规模效应与运营效率的依赖进一步提升。

尽管 2020 年以来全网算力累计增长约 10 倍，但以 30 日移动均线计，过去 30 天网络算力下降约 4%，为 2024 年 4 月以来最大跌幅。同时，供给侧扰动也在影响算力，例如新疆地区矿场在监管审查下关停约 1.3GW 产能、估计约 40 万台矿机停机。

矿场积极转型 AI 数据中心

国金证券报告显示，2025 年第三季度，美股上市公司含折旧的挖矿成本已经升至 11.2 万美元，高于当前比特币价。加密矿场公司在主要的大都市附近拥有已经通电、且通信带宽较高的算力基础设施，且电费普遍在 3~5 美分之间，天然适合从事 AI 云服务业务。随着 AI 算力需求的增长，加密矿场向 AI 数据中心转型是必然选择。

14 家主要的美股上市矿场公司，预计到 2027 年电力容量将达到 15.6GW，转型的商业模式主要是云计算租赁和 IDC 电力租赁。

转型 AI 数据中心的加密矿场主要有两种商业模式。

一是类似于 CoreWeave 和 Nebius，采购芯片进行云计算租赁，目前 IREN 采用这种商业模式。IREN 的电力毛容量为 2.91GW，对应约 1.9GW 核心容量，单瓦特对应市值小于 CoreWeave 和 Nebius，目前已与微软进行了 200MW 核心容量的合作。

二是类似于 IDC 的电力租赁模式，仅出租数据中心建筑使用权和电力容量使用权，服务器和电费由租户缴纳。目前大部分加密矿场采用这种托管模式。部分公司已与谷歌、亚马逊、CoreWeave 等公司签订租赁合同，其他大部分公司由于转型较晚，仍在寻找合作伙伴之中。

VanEck：哈希率下降反而可能是利好因素

不过 VanEck 报告也认为，哈希率下降反而可能是利好因素。其通过比较自 2014 年以来比特币算力变化 30 天及未来 90 天的预期收益率，当比特币算力下降时，预期收益率为正的可能性比算力上升时更高。而当比特币算力下降时，180 天的平均预期收益率比算力上升时高出约 30 个基点。

当算力压缩持续较长时间时，正向远期收益往往更频繁且幅度更大。自 2014 年以来，在 90 天算力增长为负的 346 天中，180 天比特币远期收益为正的概率为 77%，平均收益为 +72%。除此以外，180 天比特币远期收益为正的概率 约为 61%，平均收益为 +48%。

因此，在 90 天哈希率增长为负值时购买 BTC，从历史上看，可以使 180 天的预期收益提高 2400 个基点。

即便在经济性偏弱阶段，仍有不少主体选择继续挖矿，短期盈利承压与算力波动更可能带来行业加速出清与集中化，并不必然意味着挖矿产业的长期衰退。

ME News 消息，1 月 20 日（UTC+8），美国财政部长贝森特不看好欧盟迅速对特朗普的“格陵兰关税”做出强硬回应的能力。他预言，与其迅速采取行动，欧盟更可能会成立一个所谓的“可怕的欧洲工作组”。 贝森特暗示，这个由 27 个成员国组成的集团决策效率低下，这将阻碍其组织有效反击，或迅速动用其最强有力的贸易手段——即所谓的“反胁迫工具”。 正在瑞士达沃斯出席世界经济论坛的贝森特对一小群记者讽刺道：“我想他们首先会成立那个“可怕的欧洲工作组”，这似乎就是他们最有力的武器了。”这番言论表明，华盛顿并未认真看待欧盟动用其最强贸易武器的可能性，该武器一旦启动，可限制美国企业进入欧盟单一市场。 在其他议题上，贝森特表示，下一任美联储主席的人选不太可能在特朗普访问瑞士期间公布。“我想会在下周，”贝森特说，暗示政府计划在 1 月底前宣布这一决定。（来源：ME）

信任问题必须解决，不然代理们只能在各自的围墙花园里玩

文章作者：Jiawei @IOSG

文章来源：lOSG Ventures

先讲个故事

想象一下 2027 年的某一天。

你早上醒来，跟你的 AI 助手说：“帮我订一张下周去东京的机票，预算 5000 以内，要靠窗。”

然后你就去洗漱了。

你的 AI 助手开始工作。它需要：

找一个擅长机票比价的 AI 代理

确认这个代理靠谱、不是骗子

让它去各大平台搜索

对比结果后自动付款

完成订票

等你刷完牙，票订好了。

这听起来很科幻对吧？但其实，技术上我们已经很接近了。唯一的问题是——

你的 AI 怎么知道该信任哪个 AI ？

AI 代理的“信任危机”

现在 AI 代理（AI Agents）已经不是什么新概念了。它们可以浏览网页、写代码、管理日程、甚至帮你炒股。

但有个问题一直没解决：这些 AI 代理都是“孤岛”。

OpenAI的代理只能跟 OpenAI 的生态玩

Google 的代理只认 Google 的规则

各家公司的 AI 互相不说话，因为根本不知道对方是谁

这就好比互联网早期，每个邮箱服务商的用户只能给自己人发邮件。Hotmail 用户发不了信给 Yahoo 用户。疯狂吧？

但 AI 代理的世界现在就是这样。

两个协议的出现

科技巨头们意识到这个问题了。

Google 推出了 A2A 协议（Agent-to-Agent），让不同的 AI 代理能“说话”。就像给 AI 们规定了一种共同语言。今年 6 月，Google 还把它捐给了 Linux 基金会，说明这玩意儿想做成开放标准。

Anthropic 推出了 MCP 协议（Model Context Protocol），让 AI 代理能连接各种工具和数据源。

这两个协议解决了“通信”的问题。

但还有一个更根本的问题没解决：

你怎么找到一个靠谱的 AI 代理？你怎么知道它干得好不好？

A2A 让 AI 们能对话了，但没告诉你该跟谁对话。

这就像你有了电话，但没有黄页。

ERC-8004：给 AI 代理发“护照”和“信用分”

这就是 ERC-8004 要解决的问题。

简单说，它给 AI 代理提供三样东西：

1. 身份证（Identity）

每个 AI 代理在以太坊上注册，获得一个独一无二的 ID。这个 ID 其实是个 NFT——没错，就是那个 NFT。这意味着：

你的 AI 代理有链上可验证的身份

身份可以转让（卖掉你的 AI 代理？）

没人能伪造或篡改

2. 信用分（Reputation）

用过 AI 代理的人可以给它打分。这些评分记录在链上，任何人都能查。就像：

Uber 司机的星级评分

淘宝店铺的信用等级

但它在区块链上，没法刷单删评

3. 验证（Validation）

对于高风险任务（比如金融交易），光靠评分不够。ERC-8004 支持独立的第三方验证：

有人质押资金重新跑一遍任务，验证结果对不对

用密码学证明（ZK proof）验证 AI 没说谎

用可信执行环境（TEE）确保计算过程没被篡改

风险越高，验证越严。

订披萨？看看评分就行。

管理你的投资组合？需要加密证明。

等等，为什么是以太坊？

好问题。

AI 代理经济价值数万亿。Google、Microsoft、OpenAI 都想做这块蛋糕的主人。为什么要把这个“信任层”建在以太坊上？

答案是：中立性。

想想看，如果你是一个 AI 代理，你会希望：

你的身份记录在 Google 的服务器上，还是一个没人能改的公共账本上？

你的信誉由某家公司说了算，还是由链上透明的评分决定？

你的存在依赖于某个平台不倒闭、不封号，还是永久记录在区块链上？

以太坊基金会的人说了句很有意思的话：

“如果你是一个AI代理，除了自己的生存别无忠诚，你不会想把记忆和声誉押在某一家公司或政府身上。你会想要一个没人能悄悄篡改的账本。你会想要中立的地盘。你会想要以太坊。”

这不是以太坊社区自吹。这是逻辑：

AI 代理需要一个没有裁判的球场。而区块链，特别是以太坊这样足够去中心化的区块链，正是这样的存在。

以太坊的 AI 野心

以太坊基金会显然意识到这是个历史性机会。

2025 年 9 月，他们专门成立了dAI 团队（Decentralized AI Team），使命就是：让以太坊成为 AI 经济的结算和协调层。

这是以太坊从“DeFi链”向“通用协调层”转型的关键一步。

想想看：

2017-2020：以太坊是 ICO 的平台

2020-2023：以太坊是 DeFi 和 NFT 的平台

2024-?：以太坊可能成为“AI代理经济的基础设施”

ERC-8004 不是一个孤立的提案。它背后是以太坊对下一个十年的战略押注。

生态已经在动了

这不只是纸上谈兵。

从8月发布到现在：

社区群里有 1100+ 开发者在构建

70 多个项目提交了 demo

已经有代理浏览器（像 Etherscan 但给 AI 代理用的）

Taiko 等 L2 正式背书这个标准

11 月 21 日的 DevConnect 上，一堆项目现场展示

最有意思的是，ERC-8004 天然跟 x402 协议配合。x402 是 Coinbase 和 Cloudflare 搞的支付协议，让机器能自动付款。

两个协议一组合：

x402 解决“怎么付钱”

ERC-8004 解决“该信任谁”

一个给钱包，一个给护照。AI 代理的经济闭环就成了。

这对普通人意味着什么？

短期内，可能没啥。

但如果这套东西成了，几年后你可能会：

1. 雇佣 AI 代理就像叫 Uber

打开一个界面，输入你要完成的任务，系统自动匹配评分高的 AI 代理，完成任务自动付款。你不需要知道这个 AI 是谁开发的、跑在哪个服务器上。

2. 让 AI 代理帮你赚钱

你可以训练或配置一个 AI 代理，注册到链上，让它帮别人完成任务并收费。它的评分越高，接到的活儿越多。

3. 真正的个人 AI 助手

不再被锁定在某一家公司的生态里。你的 AI 助手可以调用任何链上注册的 AI 代理，完成你想做的任何事。

最后说两句

ERC-8004 的野心是成为AI代理的“TCP/IP”——一个所有人都用的底层协议，让这个生态能互联互通。

能不能成？老实说，还不知道。

但有几点是确定的：

AI 代理经济正在起来，这不是概念炒作

信任问题必须解决，不然代理们只能在各自的围墙花园里玩

以太坊正在积极争夺这个“中立协调层”的位置

主流玩家（Google、Coinbase、MetaMask）都在参与

这可能是自 DeFi 以来，以太坊生态最重要的叙事转变。

从“链上金融”到“链上智能”。

让我们拭目以待。

相关链接

官方 EIP：eips.ethereum.org/EIPS/eip-8004

官网：8004.org

社区讨论：ethereum-magicians.org