Introduction

En juin 2026, la Banque du Japon a relevé son taux directeur à 1 %, marquant la première fois depuis 1995 que le taux de référence du Japon a atteint ce niveau. En termes absolus, un taux directeur de 1 % n'est guère remarquable parmi les grandes économies. Le taux des fonds fédéraux aux États-Unis reste au-dessus de 4 %, et les taux directeurs dans une grande partie de l'Europe sont encore significativement plus élevés que ceux du Japon. Vu purement comme un chiffre, la hausse des taux du Japon ne semble pas suffisamment significative pour attirer une attention mondiale aussi large. Pourtant, les marchés financiers ne se concentrent que rarement sur le niveau des taux d'intérêt ; ils se concentrent sur ce que ces taux signalent concernant la direction de la politique et le cycle économique plus large. Pour une économie qui a passé des décennies dans un environnement à taux zéro et même à taux négatif, le passage des taux négatifs à 1 % représente un changement profond dans le cadre monétaire qui a soutenu l'économie japonaise pendant près de trente ans.

La raison pour laquelle cette hausse de taux a attiré autant l’attention des marchés mondiaux n’est pas que le Japon soit soudain devenu un nouveau moteur de croissance mondiale. C’est plutôt parce que le Japon joue depuis longtemps un rôle très atypique et souvent sous-estimé dans le système financier mondial : il a servi de l’un des centres de financement les moins coûteux au monde. Au cours des deux dernières décennies, d’importants volumes de capitaux internationaux ont emprunté à bon compte en yens et ont utilisé ces fonds pour acheter des actifs offrant des rendements plus élevés dans le monde entier : des valeurs technologiques américaines et des obligations des marchés émergents jusqu’aux matières premières et à l’immobilier. En ce sens, le Japon n’a pas seulement exporté des voitures, de l’électronique et des équipements industriels ; il a aussi exporté de la liquidité à bas coût vers le reste du monde. Cette liquidité a été l’une des bases importantes de la hausse des prix des actifs mondiaux au cours des vingt dernières années.

Par conséquent, lorsque le Japon entre dans un cycle de relèvement des taux, la vraie question pour les marchés n’est pas simplement de savoir si la Banque du Japon augmentera les taux de 1% à 1,25%. La question plus profonde est de savoir si le retrait progressif de l’une des plus grandes sources de financement bon marché au monde va forcer une remise en question du modèle mondial d’allocation des capitaux qui s’est construit sur de l’argent à faible coût.

I. Pourquoi le Japon a maintenu ses taux si bas pendant si longtemps

Pour comprendre l’impact des hausses de taux actuelles du Japon, il faut remonter aux années 1990 et comprendre pourquoi le Japon est devenu un cas aussi exceptionnel parmi les grandes économies.

À la fin des années 1980, le Japon a connu l’une des bulles d’actifs les plus célèbres de l’histoire économique moderne. Portés par des conditions monétaires faciles et des anticipations extrêmement optimistes, les prix de l’immobilier et des actions au Japon ont explosé. Les prix des terrains dans le centre de Tokyo ont atteint des niveaux extraordinaires, tandis que le Nikkei 225 grimpait à un plus haut historique de 38 915 à la fin de 1989. Mais la bulle a fini par éclater. Au cours des années 1990, les prix de l’immobilier ont chuté fortement, le Nikkei a perdu plus de 70% au cours des années suivantes, et les bilans des entreprises comme des ménages ont subi de très fortes pressions.

Contrairement à une récession ordinaire, l’effondrement d’une bulle d’actifs ne ralentit pas seulement la croissance ; il modifie l’appétit pour le risque de toute une société. Les entreprises privilégient le remboursement de la dette plutôt que l’investissement, les ménages augmentent leur épargne au lieu de consommer, et les banques passent des années à gérer des prêts improductifs. Dans de telles conditions, même des coûts d’emprunt fortement réduits peuvent ne pas suffire à relancer l’activité économique.

Face à une faiblesse persistante, la Banque du Japon a abaissé progressivement ses taux d’intérêt. D’après les données historiques de la Banque du Japon, le taux directeur du Japon se situait souvent entre 6% et 9% dans les années 1970, mais après l’éclatement de la bulle, il a baissé de manière régulière, passant sous les 1% en 1995. En 1999, le Japon est entré officiellement dans l’ère des taux d’intérêt nuls. En 2001, la Banque du Japon a lancé un assouplissement quantitatif, devenant la première grande banque centrale à mener un QE à grande échelle. En 2016, elle est allée plus loin et a introduit des taux d’intérêt négatifs, abaissant le taux directeur à -0,1%.

La politique monétaire du Japon au cours des trente dernières années n’a donc pas été un ajustement cyclique normal. C’était une longue période d’assouplissement structurel. Contrairement aux États-Unis, où les taux d’intérêt montent et descendent au gré des cycles économiques, les taux japonais ont suivi, dans les faits, une trajectoire à sens unique vers le bas et sont restés proches de zéro pendant des décennies.

Derrière cet environnement de taux bas, il y avait trois contraintes structurelles.

La première était la démographie. D’après le ministère japonais des Affaires intérieures et des Communications, la population du Japon a atteint un pic en 2008 et a diminué depuis lors, tandis que la part de la population en âge de travailler continue de se réduire. Le vieillissement freine la croissance de la consommation, augmente l’incitation à épargner et réduit la croissance économique potentielle. Lorsqu’une économie ne dispose pas d’une nouvelle demande générée par la croissance démographique, les rendements des investissements diminuent naturellement, ce qui rend difficile le maintien de taux d’intérêt élevés.

La deuxième contrainte était une faible inflation de long terme, et dans de nombreuses périodes, une déflation pure et simple. Entre 1998 et 2020, l’indice des prix à la consommation de base du Japon a augmenté de moins de 1% en moyenne, très en dessous des taux d’inflation de la plupart des économies occidentales. Dans de nombreuses années, les entreprises japonaises se préoccupaient davantage de vendre moins de biens que de la hausse des coûts des intrants. Cela a affaibli leur capacité à augmenter les prix et a réduit leur incitation à développer l’investissement.

La troisième contrainte concernait la dette publique. D’après les données du FMI, la dette publique brute du Japon dépasse désormais 250% du PIB, l’un des niveaux les plus élevés parmi les économies développées. Si le Japon devait financer cette dette avec des taux d’intérêt comparables à ceux en vigueur aux États-Unis, où ils dépassent 4%, la charge budgétaire deviendrait extrêmement lourde. En conséquence, les taux d’intérêt ultra-faibles n’ont pas seulement été un outil pour stimuler l’économie ; ils sont aussi devenus une condition importante pour maintenir la stabilité budgétaire.

Autrement dit, la longue période de taux bas du Japon n’était pas seulement le résultat d’une préférence de politique délibérée. C’était un équilibre produit par une croissance faible, le vieillissement démographique et une dette publique élevée. Au cours des trois dernières décennies, l’économie japonaise a effectivement reposé sur des coûts de financement ultra-faibles pour maintenir le fonctionnement du système au sens large, tandis que les marchés ont progressivement formé un consensus selon lequel le Japon resterait indéfiniment dans le monde des taux zéro.

Ce consensus a commencé à s’affaiblir après 2022.

II. Pourquoi le Japon est revenu dans un cycle de hausse des taux

Pendant de nombreuses années, les marchés ont largement estimé que le Japon était l’économie majeure la moins susceptible d’entrer dans un véritable cycle de hausse des taux. Même lorsque la Réserve fédérale a traversé plusieurs cycles de resserrement et d’assouplissement au cours de la décennie écoulée, le Japon est resté proche de zéro. Lorsque la Banque du Japon a mis fin à sa politique de taux négatifs en 2024 et a commencé à relever progressivement ses taux, de nombreux investisseurs ont d’abord perçu le mouvement comme symbolique plutôt que comme un véritable tournant de politique monétaire.

Au fil du temps, cependant, les marchés ont commencé à reconnaître que les hausses de taux du Japon étaient soutenues par des changements économiques plus profonds.

Le premier changement était l’inflation.

Pendant plus de deux décennies, le plus grand problème macroéconomique du Japon était la déflation. Les entreprises s’inquiétaient de la baisse des prix, les consommateurs s’étaient habitués à attendre des produits moins chers, et l’économie au sens large manquait d’attentes d’inflation durables. Après la pandémie, toutefois, la restructuration des chaînes d’approvisionnement, la hausse des prix de l’énergie et les changements dans les conditions du commerce mondial ont poussé le monde vers un environnement plus inflationniste. Le Japon n’a pas fait exception.

Selon le Bureau des statistiques du Japon, l’inflation des prix à la consommation hors éléments volatils est restée au-dessus de la cible de 2% de la Banque du Japon pendant plusieurs trimestres. Par rapport à l’inflation aux États-Unis ou en Europe, celle du Japon n’était pas particulièrement élevée, mais pour une économie longtemps piégée dans une faible inflation, cela a représenté un changement significatif.

Même ainsi, la Banque du Japon n’a pas focalisé uniquement sur l’inflation elle-même. Ce qui compte davantage, c’est la possibilité que les salaires puissent augmenter en même temps que les prix.

L’expérience historique montre que si l’inflation est uniquement portée par les coûts de l’énergie et des aliments importés, tandis que les revenus des ménages ne s’améliorent pas, l’inflation finit par freiner la consommation et nuire à la croissance. C’est pourquoi la Banque du Japon a à plusieurs reprises souligné l’importance d’un « cercle vertueux » entre salaires et prix.

Ce cycle commence à apparaître ces dernières années.

Les négociations annuelles de printemps sur les salaires au Japon, appelées shunto, ont entraîné des hausses de salaires de 5,1% en 2024, 5,2% en 2025 et d’environ 5,26% en 2026. Cela représente trois années consécutives de croissance salariale au-dessus de 5%, la plus forte séquence depuis des décennies. Dans le même temps, des données du ministère japonais de la Santé, du Travail et des Affaires sociales ont montré que les salaires nominaux ont augmenté de 3,5% en glissement annuel en avril 2026, tandis que les salaires réels continuaient eux aussi de s’améliorer.

Ces chiffres comptent plus qu’ils n’en ont l’air à première vue.

Pendant trois décennies, le Japon a eu du mal à créer une boucle positive entre la croissance des salaires, la consommation et les bénéfices des entreprises. Les sociétés hésitaient à augmenter les salaires car la demande était faible ; les ménages hésitaient à dépenser car la croissance du revenu était faible ; et l’économie restait stagnante en conséquence. La récente amélioration de la croissance des salaires suggère que le Japon s’éloigne peut-être enfin de son état d’esprit profondément ancré dans la déflation.

Les taux de change sont aussi devenus un facteur important derrière les hausses de taux du Japon.

Entre 2022 et 2025, la Réserve fédérale a maintenu des taux d’intérêt élevés, tandis que l’écart de taux entre les États-Unis et le Japon s’est fortement creusé. Le taux de change dollar-yen est passé d’environ 110 à près de 160. Un yen plus faible favorise les exportateurs japonais, mais il augmente aussi le coût de l’énergie et des aliments importés. Pour un pays fortement dépendant de ressources importées, une faiblesse monétaire durable n’est pas un avantage sans conditions.

Le gouvernement japonais est intervenu à plusieurs reprises sur le marché des changes en 2024 pour stabiliser le yen, avec un total d’interventions dépassant 11 trillions de yens. Malgré cela, le yen est resté faible, ce qui suggère que l’intervention, à elle seule, ne pouvait pas modifier fondamentalement la perception du marché sur la devise.

Par conséquent, le passage du Japon de taux négatifs à un cycle de hausses des taux depuis 2024 n’a pas été motivé uniquement par l’inflation. Il reflète un mélange de croissance plus solide des salaires, de changements structurels dans l’économie et de pression liée au taux de change.

Plus important encore, ce changement ne touche pas uniquement l’économie intérieure du Japon. Il commence aussi à affecter l’une des chaînes de financement les plus importantes des marchés mondiaux : le carry trade sur le yen.

III. Le carry trade sur le yen : le moteur caché de la liquidité mondiale

Si l’on regarde uniquement l’économie intérieure du Japon, relever les taux qui étaient négatifs jusqu’à 1% ne semble peut-être pas assez important pour attirer l’attention mondiale. Mais dès qu’on déplace la perspective de l’économie locale du Japon vers les flux de capitaux mondiaux, il devient clair que le Japon a joué un rôle essentiel au cours des deux dernières décennies : il a été l’un des principaux centres de financement parmi les moins coûteux au monde. Pour comprendre ce rôle, la clé est le carry trade sur le yen.

Le principe de base du carry trade est simple : les investisseurs empruntent dans une devise dont le taux d’intérêt est faible et investissent dans des actifs offrant des rendements plus élevés ailleurs. Lorsque le coût du financement dans un pays est nettement inférieur aux rendements disponibles dans un autre, les capitaux vont naturellement du marché le moins coûteux vers le marché offrant les rendements les plus élevés. Au cours des deux dernières décennies, le Japon a maintenu des taux proches de zéro ou négatifs, tandis que les États-Unis, l’Australie, la Nouvelle-Zélande et de nombreux marchés émergents offraient des rendements bien plus élevés. Cet écart de taux a créé une opportunité d’arbitrage importante et durable.

Par exemple, un fonds spéculatif international pourrait emprunter 10 milliards de yens à un coût proche de zéro, convertir ces fonds en dollars, puis acheter des bons du Trésor américain offrant 4% à 5%. En ignorant les variations du taux de change, l’écart de taux d’intérêt à lui seul pouvait générer un rendement stable. Si l’effet de levier était ajouté, le rendement pouvait encore être amplifié. Pour les grandes institutions mondiales, l’environnement de taux ultra-faibles du Japon n’était donc pas seulement une condition de politique monétaire domestique ; c’était un avantage en matière de financement.

À partir du début des années 2000, lorsque la politique de taux zéro du Japon a été normalisée, les capitaux mondiaux ont de plus en plus utilisé le yen comme monnaie de financement. D’après la Banque des règlements internationaux, le yen figure depuis longtemps parmi les trois devises les plus activement échangées sur le marché des changes. Une part significative de cette activité n’était pas liée à l’économie réelle du Japon, mais à l’allocation de portefeuilles à l’échelle mondiale. Pour de nombreuses institutions internationales, emprunter des yens, vendre des yens et acheter des actifs libellés en dollars est devenu une stratégie très standardisée.

Le carry trade sur le yen a perduré si longtemps parce que les marchés avaient une attente stable : le Japon ne relèverait pas significativement ses taux. Sur les marchés financiers, un simple écart de taux d’intérêt ne suffit pas à garantir le succès ; la stabilité du taux de change est aussi essentielle. Si la devise de financement s’apprécie fortement, les investisseurs peuvent subir des pertes lorsqu’ils reconvertissent pour rembourser leurs prêts. Les investisseurs étaient prêts à continuer d’emprunter des yens parce qu’ils pensaient que la Banque du Japon n’abandonnerait pas rapidement sa politique ultra-accommodante et que le yen ne connaîtrait pas une hausse soutenue.

Cette attente a progressivement transformé le yen en l’une des devises de financement les plus importantes au monde. En un sens, le Japon ne faisait pas qu’exporter des biens et des capitaux : il exportait aussi de la liquidité. Lorsque des investisseurs internationaux utilisaient un financement en yen bon marché pour acheter des actions technologiques américaines, des obligations européennes, des actions des marchés émergents et de l’immobilier mondial, le Japon est devenu, dans les faits, une source de financement fondatrice pour le système mondial d’effet de levier.

En regardant la montée des prix des actifs mondiaux sur les vingt dernières années, il est difficile de dissocier cette hausse de l’environnement de financement ultra-peu coûteux. Après la crise financière mondiale de 2008, la Réserve fédérale a libéré de la liquidité en dollars via l’assouplissement quantitatif, tandis que le Japon a continué de fournir des coûts de financement proches de zéro aux marchés mondiaux. Dans les modèles utilisés par de nombreuses banques d’investissement et sociétés de macro-fonds, les coûts de financement japonais étaient presque traités comme une condition de marché permanente.

Pourtant, tout système de trading construit sur une hypothèse stable à long terme présente une vulnérabilité commune : une fois que cette hypothèse change, l’ajustement peut être plus violent que la phase de constitution initiale.

Les marchés pensaient autrefois que le Japon n’entrerait jamais dans un cycle de hausse des taux, et cette croyance encourageait les investisseurs à développer leurs positions de carry trade. Maintenant que le Japon commence à relever ses taux, l’ensemble du système de carry trade doit réévaluer son profil risque-rendement. C’est pourquoi chaque réunion de politique de la Banque du Japon commence à attirer l’attention des investisseurs mondiaux.

IV. Pourquoi les hausses de taux du Japon comptent pour les marchés mondiaux

Pour beaucoup d’investisseurs particuliers, la part du Japon dans le PIB mondial est beaucoup plus faible qu’elle ne l’était dans les années 1980, et le marché boursier japonais est bien moins influent que le marché américain. Il est donc naturel de se demander : pourquoi les hausses de taux du Japon devraient-elles autant compter pour les marchés mondiaux ?

La réponse ne se trouve pas dans l’économie intérieure du Japon, mais dans le rôle particulier du Japon au sein du système mondial de liquidité.

Au cœur des marchés des capitaux, il y a le mouvement de l’argent entre les actifs. L’un des facteurs clés qui déterminent ces flux est le coût du financement. Lorsque les coûts de financement sont extrêmement faibles, les investisseurs sont plus enclins à prendre des risques et à utiliser l’effet de levier. Lorsque les coûts de financement augmentent, les investisseurs ont tendance à réduire leur exposition au risque et à diminuer l’effet de levier.

Au cours des deux dernières décennies, les taux ultra-faibles du Japon ont signifié que les investisseurs mondiaux pouvaient obtenir un financement à un coût extrêmement bas. Ces fonds ont ensuite afflué vers les valeurs technologiques américaines, les actifs des marchés émergents, les matières premières et l’immobilier, contribuant à faire monter les prix des actifs. Une fois que le Japon commence à relever ses taux, ce mécanisme de financement commence à changer.

Prenons l’exemple d’un fonds macro mondial qui emprunte depuis longtemps des yens à un coût de 0,25% et investit la somme dans des actions technologiques américaines. Si le taux directeur du Japon passe à 1%, le coût du financement a effectivement quadruplé. S’il passe encore à 1,5%, le coût du financement devient six fois plus élevé qu’auparavant. En termes absolus, 1% ou 1,5% peuvent encore sembler faibles, mais pour des investisseurs institutionnels utilisant l’effet de levier, cela exige de recalculer l’ensemble du modèle d’investissement.

Même si les actions technologiques américaines continuent de monter, les gérants de fonds doivent réévaluer leurs positions, car des coûts de financement plus élevés réduisent les rendements attendus. Lorsque plus d’institutions arrivent à des conclusions similaires, le marché peut observer une réponse commune : la réduction de l’effet de levier (deleveraging).

La désintermédiation (deleverage) ne consiste pas simplement à vendre un seul actif. C’est la contraction de toute la chaîne de financement. Les investisseurs vendent des actions, des obligations, des matières premières et d’autres actifs risqués, convertissent les produits en yens et remboursent leurs prêts en yens. Pour une seule institution, c’est une gestion ordinaire du risque. Mais lorsque de nombreuses institutions le font en même temps, les marchés mondiaux peuvent connaître une pénurie de liquidité.

Il existe des précédents historiques. Aux dernières étapes de la crise financière asiatique de 1998, puis de nouveau pendant la crise financière mondiale de 2008, le carry trade sur le yen a connu des dénouements à grande échelle. Le yen s’est renforcé rapidement, les investisseurs ont été forcés de couvrir leurs positions de financement, et la volatilité des marchés mondiaux a fortement augmenté. Le contexte actuel est différent à bien des égards, mais le mécanisme de flux de capitaux de base reste similaire.

Ainsi, les hausses de taux du Japon affectent les marchés mondiaux non pas principalement via le commerce ou la croissance intérieure, mais via les flux de capitaux et les coûts de financement. Lorsqu’une des plus grandes sources de financement bon marché commence à se réduire, l’ensemble du « compartiment » des actifs risqués doit s’ajuster à un nouvel environnement de financement.

V. Ce que les marchés redoutent n’est pas 1%, mais un changement de direction

Le taux directeur de 1% du Japon reste bien inférieur aux taux en vigueur aux États-Unis et en Europe. À cet égard, la réaction du marché aux hausses de taux du Japon pourrait sembler excessive. Mais les marchés financiers sont rarement guidés par le niveau actuel seul ; ils sont guidés par la trajectoire anticipée à venir.

D’après des enquêtes Reuters auprès d’économistes, de nombreuses institutions s’attendent à ce que le taux directeur du Japon atteigne environ 1,25% d’ici la fin de 2026 et se rapproche de 1,5% en 2027. Ces niveaux restent faibles selon les standards mondiaux, mais ce qui compte, c’est ce qu’ils représentent.

Au cours des vingt dernières années, les investisseurs mondiaux ont entretenu une conviction profondément ancrée : le Japon n’entrerait pas dans un cycle durable de hausse des taux. Cette conviction a façonné non seulement le sentiment du marché, mais aussi les modèles d’investissement, la tarification du risque et l’allocation d’actifs. De nombreuses stratégies de carry trade ont fonctionné précisément parce que cette hypothèse semblait stable.

Aujourd’hui, le Japon est en train de modifier progressivement cette attente.

Auparavant, les marchés considéraient 0% comme le plafond des taux d’intérêt japonais. Ce plafond a désormais été franchi. La question n’est plus de savoir si le Japon va relever ses taux, mais jusqu’où il ira finalement.

Pour les marchés, cette incertitude compte davantage que le niveau du taux lui-même. Les prix des actifs reposent sur les anticipations de l’avenir, pas seulement sur les faits du moment. Dès que les investisseurs commencent à croire que le Japon pourrait continuer à relever ses taux, ils ajustent leurs portefeuilles par anticipation, souvent avant même que les mesures de politique ne soient pleinement mises en œuvre.

Il convient également de noter que l’économie japonaise montre des changements qui ont été rares au cours des trois dernières décennies. La croissance des salaires s’améliore, l’inflation reste au-dessus de la cible et la rentabilité des entreprises s’est renforcée. Si ces conditions se poursuivent, une nouvelle normalisation de la politique par la Banque du Japon ne peut pas être exclue.

Pour les marchés mondiaux, la question n’est pas le prochain mouvement de 25 points de base. La vraie question est de savoir si l’ère des taux bas qui a défini le Japon pendant trois décennies touche à sa fin. Une fois que les marchés commencent à accepter cette possibilité, la logique des flux de capitaux mondiaux pourrait changer à plus long terme.

VI. La Réserve fédérale détermine encore la direction finale

Bien que le Japon sorte progressivement d’une politique monétaire ultra-accommodante, la variable clé qui détermine la direction finale des flux de capitaux mondiaux reste les États-Unis, et non le Japon.

La raison est simple : les capitaux internationaux ne regardent pas seulement le taux d’intérêt absolu d’un pays. Ils comparent les rendements relatifs entre les marchés. Pour les investisseurs mondiaux, le passage du Japon de 0% à 1% compte, mais si les États-Unis offrent encore des taux au-dessus de 4%, l’écart de taux entre les États-Unis et le Japon reste supérieur à trois points de pourcentage. Autrement dit, même après le début des hausses de taux du Japon, les actifs américains peuvent rester très attractifs.

Cela aide à expliquer pourquoi le yen ne s’est pas autant apprécié que certains l’avaient anticipé, même après que le Japon a mis fin aux taux négatifs et a commencé à relever ses taux. De 2024 à 2026, le taux de change dollar-yen a passé une grande partie de son temps entre 150 et 160. Pour un pays qui est sorti des taux négatifs et entré dans un cycle de hausse des taux, cela peut paraître inhabituel. Mais vu à travers le prisme de l’écart de taux entre les États-Unis et le Japon, la logique devient claire.

Au cours des vingt dernières années, le taux de change dollar-yen a été principalement déterminé par l’écart de taux d’intérêt entre les États-Unis et le Japon. Lorsque la Réserve fédérale relève ses taux et que le Japon les maintient bas, les capitaux ont tendance à affluer vers les actifs libellés en dollars, et le yen s’affaiblit. Lorsque la Fed baisse les taux alors que le Japon reste stable, le yen a tendance à être soutenu. Les taux de change reflètent donc non seulement la solidité économique d’un pays, mais aussi la façon dont les capitaux mondiaux comparent les rendements entre les marchés.

La Banque du Japon l’a bien compris. Ces dernières années, elle a répété que son objectif de politique n’est pas de provoquer un yen plus fort, mais de maintenir la stabilité économique et des prix. Concrètement, même si le Japon espère que les hausses de taux soutiendront le yen, il ne peut pas déterminer à lui seul la direction du taux de change. Tant que les rendements américains resteront nettement plus élevés que les rendements japonais, les capitaux mondiaux auront encore une incitation à conserver des actifs en dollars.

Par conséquent, la question clé pour les prochaines années n’est pas seulement de savoir si le taux du Japon atteindra 1,25% ou 1,5%. La question la plus importante est de savoir si les hausses de taux du Japon coïncideront avec des baisses de taux aux États-Unis.

Si la Réserve fédérale entre dans un nouveau cycle d’assouplissement tandis que le Japon poursuit sa normalisation de sa politique, l’écart de taux entre les États-Unis et le Japon pourrait se réduire nettement. Ce changement pourrait avoir un impact bien plus important sur les flux de capitaux mondiaux que les hausses de taux du Japon, à elles seules.

Historiquement, chaque fois que de grandes banques centrales modifient leur orientation de politique, les capitaux internationaux réévaluent leur cadre d’allocation. Au milieu des années 2000, le resserrement de la Fed a soutenu un dollar plus fort. Après la crise financière de 2008, la politique ultra-accommodante de la Fed a poussé les capitaux mondiaux vers les actifs risqués. Aujourd’hui, le Japon relève ses taux tandis que les États-Unis s’orientent progressivement vers des discussions de baisse des taux. Cette combinaison est rare au cours des deux dernières décennies, et les marchés devront peut-être trouver un nouvel ancrage de valorisation.

Pour les investisseurs mondiaux, la variable la plus importante dans les années à venir pourrait ne pas être le niveau des taux d’intérêt du Japon en tant que tel, mais la vitesse à laquelle l’écart de politique monétaire entre les États-Unis et le Japon change. À mesure que l’une des plus grandes sources de financement à bas coût commence à se resserrer, tandis que l’émetteur de la monnaie de réserve mondiale pourrait s’orienter vers l’assouplissement, les marchés des capitaux internationaux pourraient entrer dans une nouvelle phase d’ajustement.

VII. Conclusion

En regardant les trente dernières années, l’environnement de taux zéro du Japon n’était pas seulement une configuration de politique monétaire intérieure. Il est devenu progressivement un élément important des infrastructures des flux de capitaux mondiaux. Tandis que les États-Unis fournissaient au monde de la liquidité en dollars, le Japon apportait une source presque illimitée de financement à faible coût. De grandes quantités de capitaux transfrontaliers utilisant un financement en yens pour investir dans des actifs mondiaux ont fait du Japon une base de financement clé pour le système mondial d’effet de levier. En ce sens, les hausses de taux du Japon ne représentent pas seulement un changement de politique monétaire d’un pays ; elles signalent un déplacement d’une des variables qui a contribué à soutenir la valorisation des actifs à l’échelle mondiale.

Même si le taux directeur du Japon monte jusqu’à 1% ou, à terme, 1,5%, il restera malgré tout faible par rapport aux taux des États-Unis et de l’Europe. Les marchés ne sont donc pas nécessairement inquiets à l’idée que le Japon entre, à court terme, dans un cycle de resserrement agressif. Ce qui compte davantage, c’est que le consensus qui s’est construit au fil de trois décennies — selon lequel le Japon fournirait toujours de l’argent bon marché — est progressivement remis en cause. À mesure que l’une des plus grandes sources de financement à faible coût au monde s’oriente vers la normalisation, le système du carry trade, les flux de capitaux transfrontaliers et les modèles de valorisation des actifs risqués construits sur un financement ultra-bon marché devront peut-être tous s’ajuster. C’est peut-être la conséquence à long terme la plus importante derrière les hausses de taux du Japon.